第三章
《华润集团及其“6S”管理体系》案例要点提示：
1．华润集团的公司战略及经营战略是什么？你如何看待其战略定位？
企业集团战略是指在分析集团内外环境因素基础上，设定企业集团发展目标并规划其实现路径的总称。企业集团战略是实现企业集团目标的根本。华润集团的公司战略是“集团多元化、利润中心专业化”。在经营战略规划上华润集团明确“有限度的多元化”发展思路，将业务进行重组，分为五个部分。
华润集团公司的战略定位是正确的，也是成功的。华润的并购活动相当频繁，领域跨度宽，动用资金大，但始终没有发生重大投资失误，得益于战略引领下有计划、有目的、有组织的并购和整合行动。规划战略之初，华润公司就明确了战略指导思想。第一，发展战略上采取有限度多元化，利润中心专业化发展的方针；第二，发展区域选择上，采取立足香港，面向内地发展的方针；第三，发展目标选择上，采取做行业而非仅做业务的方针；第四，从实际情况出发，确定行业选择标准；第五，在发展方式上，采取收购兼并，快速切入，快速扩张的方针。
2．什么是利润中心？华润集团为什么要将利润中心过渡到战略经营单位（SBU）？
利润中心是指既对成本承担责任，又对收入和利润承担责任的企业所属单位。由于利润等于收入减成本和费用，所以利润中心实际上是对利润负责的责任中心。
战略经营单位代表一种单一的事业或相关的事业组合，每一个战略事业单位应当有自己独特的使命和竞争对手，这使得每一个战略事业单位有自己独立于企业的其他事业单位的战略。战略经营单位是一个企业值得专门为其制定经营战略的最小经营管理单位。一个战略经营单位有时是企业的一个部门，或指一个部门中的某类产品，甚至是某种产品；有时可能包括几个部门、几类产品。
利润中心强调的是责任，一般考核的是企业传统的或现成的业务或行业；战略经营单位强调是战略，一般经营的是企业的新业务或新行业，且是企业今后发展的重点和方向。其优点是保证在集团公司中某一产品不被销售量大、利润高的原有产品挤掉，还可以使负责经营某一产品或产品系列的经理和职工集中注意力并倾注其全部力量。因此它也是一种组织技巧，可以保护企业家的注意力和精力，是提高集团公司经营能力的好方法。将利润中心过渡到战略经营单位，是华润集团强化经营战略的具体策略。
3．华润集团管理控制工具是“6S”，你是如何看待这“6S”之间的关系的？
6S管理体系实际上是华润集团基于其组织背景而设计和实施的一种管理控制系统，是将集团内部多元化的业务及资产划分为责任单位并作为利润中心进行专业化管理的一种体系。具体包括利润中心编码体系、报表管理体系、预算体系、评价体系、审计体系、经理人考核体系六个部分。6S管理体系强调战略导向。这一体系以战略为起点，涵盖战略制定、战略实施与控制和战略评价等整个战略管理过程。编码体系（业务战略体系）负责构建和确定战略目标，预算体系负责落实和分解战略目标，管理报告体系和审计体系负责分析和监控战略实施，评价体系和经理人考核体系则负责引导和推进战略实施。6S管理体系的6个S实际上是与管理控制系统的四个子系统分别相对应的，业务战略体系和预算体系属于战略计划子系统的一部分，管理报告体系和审计体系共同组成了信息与沟通子系统，评价体系和经理人考核体系则分别对应业绩评价和激励子系统。
第四章
《联想收购IBM个人电脑业务》案例要点提示：
1．你认为该公司是否是低成本扩张？请依据财务原理对IBM PC事业部价值评估进行评价？如何看待估值与成交价之间的差异？
低成本扩张，是指企业采用并购的手段，用较少的投入迅速实现扩张。尽管联想收购IBM-PC事业部产生了规模经济效益，可以大大节省成本，但是个人认为这次并购不属于低成本扩张。原因有二：一是从表面上看收购成本低于IBM-PC事业部的评估价值，但联想另外还要承担三年服务费7.05亿美元等，并购后的亏损已经证明了这一点；二是联想并购IBM-PC事业部主要是通过IBM的品牌效应、研发力量和技术水平、全球营销渠道进军国际市场达到扩张，而主要不是通过降低成本来达到扩张。
采用市盈率法进行估价，其客观性取决于盈利预测的准确性和市盈率标准的适当性。市盈率标准的确定一般要遵循下列原则：（1）根据一家或多家具有相似的发展前景和风险特征的公司为参照；（2）考虑主并企业自身的市盈率；（3）以最近10个或20个交易日的市盈率进行加权平均。联想集团的预测只考虑了第二个原则，没有或很少考虑其他两个原则，而却却第一个原则最重要。并购后希望IBM-PC事业部市盈率达到联想的市盈率，但实际上PC业务在IBM中属于竞争激烈、技术含量相对较低的业务，已经成了IBM的“鸡肋”，更何况目前全球PC利润率增长已远远低于销量的增长，没有中国这样巨大的市场依托，IBM-PC市盈率要达到联想的市盈率谈何容易。另外，对盈利的预测也过于乐观，对当时个人电脑业务的竞争程度估计不足。实现每年2亿的经营盈利困难重重。因此，个人认为此价值评估过高，并购后的亏损已经证明了这一点。
如前所述，估价与成交价的差异主要是由于评估价值过高造成的，还有就是成交价没有考虑另外还要承担三年服务费7.05亿以及5亿美元IBM原有债务，从这个意义上看，成交价还是偏高，因为联想并购IBM-PC事业部主要看中的是IBM的品牌效应、研发力量、技术水平和全球营销渠道。
2．联想并购案中的融资方案是否合理？为什么？
正确的融资技巧的使用不仅能够帮助并购者筹集足够的资金以实现目标，还可以降低收购者的融资成本和今后的债务负担。联想在这次并购中采取的融资策略较为合理，主要是：
（1）合理安排债券融资和股权融资的比例，在一定程度上控制财务风险。在整个财务安排上，当时自有资金只有4亿美元的联想，为减轻支付6.5亿美元现金的压力，与IBM签订了一份有效期长达五年的策略性融资的附属协议，而后在IBM与财务顾问高盛的协助下获得6亿美元国际银行贷款。
（2）充分利用境外融资，促进资本结构国际化。境外融资一直是联想持续发展的动力。在这次并购的国际融资构成中，三家国际投资公司将斥资3.5亿美元认购联想集团增发的新股。这笔巨资的进入为新联想未来发展上了一份大大的“保险”。
（3）采取“股票+现金”方式，加速与国际接轨的进程。联想并购IBM -PC使用的“股票和现金”的支付方式，呈现出明显的与国际并购接轨的特点。
（4）选择专业的融资代理人，确保并购融资方案的成功实施。联想并购融资的方案设计及成功实施，还需要选择好的投资银行作为融资代理人。联想集团能够成功收购美国IBM公司 PC 个人电脑业务，与高盛5亿美元的过桥融资及优良服务密切相关。另外，在通过美方审查时，学会依靠外国顾问公司也是联想这次通过审查后的一条重要经验。麦肯锡、高盛两家顾问公司都起到了很大的作用。
3．并购中的财务问题有哪些？对并购的成败起何作用？
并购中的财务问题主要包括四方面，一是并购目标规划与并购目标锁定；二是审慎性调查与风险提示；三是目标公司价值评估；四是并购支付方式的确定。并购目标规划为整个的并购决策提供可靠的技术、商业、财务和管理上的依据与信息支持。并购目标锁定为具体的并购活动开展打下基础。审慎性调查可以一定程度上减少并购风险。选用恰当的方法，对拟并购的目标公司的价值做出合理的估价，对于指导企业搜寻与择取价位合理的目标公司，获得并购成功非常重要。不同的支付方式会影响控制权关系和法律地位，甚至影响并购的成败。
4．你认为并购成功的关键是什么？如何设计并购后的整合策略？
对目标公司实现了接管，并非意味着整个并购活动的最终成功。原本两家各不相关的企业，彼此间在组织功能、技术、管理制度与管理方式，特别是企业文化上存在着不同程度的差异，这些都需要整合。因此个人认为，并购成功的关键是并购后的一体化整合。
并购一体化整合包括战略一体化、管理一体化、功能一体化以及文化一体化化等方面。就并购一体化整合策略来看，管理总部必须对如下方面认真地思考并做出合理安排，包括建立一种目标公司管理层对整合后目标公司经营活动直接负责的机制；制定并尽可能带激励性的补偿方案，使目标公司一些重要管理人员能够留下来并予以重用；建立报告联系制度，并给予目标公司较为充分的自主权；分析存在的重叠功能并决定一体化还是与目标公司分立开来；估测并购后可能存在的冲突以及导致冲突的原因并采取相应的措施；找出文化差异，决定目标公司是否采用原有的文化，以及决定如何进行必要的文化吸纳，等等。
5．你如何评价这次并购？市场是如何对该并购作出反映的（并购公告时和2006财年年报公布后或更长时期）？
如前所述，个人认为就并购成交价来看，表面上还可以，但考虑到应承担的有关服务费和债务，并购成交价还是偏高；但从并购IBM-PC事业部主要看重的是IBM的品牌效应、研发力量、技术水平和全球营销渠道来看，不失为国内企业进军国际市场，谋求跨国发展并跻身世界500强的一条捷径。
以并购公告时资本市场反应为例，2004年12月3日即收购公告发布前一个交易日的联想股票收市价为2.675港元/股，2004年12月8日即收购公告发布日的联想股票收市价为2.575港元/股，较前一交易日下跌0.1港元，跌幅3.738%。收购完成半年后，其股价维持在2.5港元左右。联想集团在香港股市收购后短期内股价似乎已经表明投资人对此心存疑虑，恒指持续创出年内新高，但联想股价却在并购后半年内变化不大。
第四章补充案例：
互联网巨头美国在线（AOL）与传媒巨人时代华纳（Time Warner）在2000年1月10日宣布了合并计划。合并后的新公司命名为“美国在线时代华纳公司”（AOL Time Warner），被媒体称为全球第一家面向互联网世界的综合性大众传播及通信公司。合并方式是采取换股方式（即股票对价方式）的新设合并。根据双方董事会批准的合并条款，时代华纳公司的股东将按1:1.5的比率置换新公司的股票，美国在线的股东的换股比率为1:1。合并后原美国在线的股东将持有新公司55%的股票，原时代华纳公司的股东将拥有新公司45%的股票。美国在线当前市值为 1640亿美元，时代华纳970亿美元。对美国在线而言，合并对其股票的估值实际上仅是市场价格的75%。而时代华纳在这次合并中的价格已达到了1500亿美元，远远超过其合并前的市值。AOL和时代华纳公司的合并将成为有史以来最大的一起并购案。
问题：
1．企业集团并购过程需要经历哪些主要环节？
2．何谓股票对价方式，它的优缺点有哪些?
3．企业集团搜寻合适的并购对象时，并购对象一般应符合哪些标准？
4．本案例给你哪些启示?
要点提示：
1．企业并购是一个非常复杂的交易过程。并购过程一般需要经历下列主要环节：（1）企业集团制订并购目标规划；（2）寻找和确定潜在的并购目标；（3）对并购目标的发展前景以及技术经济效益等情况进行战略性调查和综合论证；（4）评估目标企业的价值；（5）拟定并购支付方式并策划融资方案等。
2．（1）股票对价方式是指企业集团（主并公司）通过增发新股换取目标公司股权的并购支付方式。
（2）优缺点如下：
优点：可以避免企业集团现金大量流出，从而使并购后能够保持良好的现金支付能力，减少财务风险。
缺点：可能会稀释企业集团（主并公司）原有的股权控制结构与每股收益水平，倘若主并公司原有资本结构比较脆弱，极易导致企业集团控制权的稀释、丧失以致被他人收购。此外，股票支付处理程序复杂，可能会延误并购时机，增大并购成本。
3．当并购目标确定后，如何搜寻合适的并购对象，成为实施并购决策最为关键的一环。并购对象一般应符合下列标准：（1）符合并购目标，如在现有领域的扩张、完善产业链等；（2）并购规模的上限或可容忍的并购价格范围；（3）与资源和管理能力匹配等。此外还要考虑地理位置、技术水平、市场地位、避免介入领域等方面。
4．启示
（l）并购目标公司应以增强企业集团（主并公司）的核心竞争力为前提。
（2）并购公司应选择恰当的时机进行低成本收购。
（3）用股票对价方式进行收购可以避免大量现金流出，是一种高效的方式。
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