浅析通胀预期的形成及其管理

     摘　要：尽管当前物价指数刚刚转正，但社会对通胀的预期增大。加强通胀预期管理是今年宏观调控的一个重要任务。管理好通胀预期，应准确把握政策取向，继续保持适度宽松的总体基调；真正做到“有保有压”，寻求信贷规模调整与信贷结构优化的平衡点；适时考虑退出策略，分步实施政策调整与转向；加强舆论引导，避免由非理性通胀预期引发“羊群效应”；综合运用其他经济政策，化解物价上涨和资产价格膨胀的压力。
　　关键词：通胀预期；货币政策；退出策略
　　　
　　一、加强通胀预期管理是今年宏观调控的一个重要任务
　　2009年11月，我国居民消费价格指数(CPI)由负转正，同比上涨0.6％，环比上涨0.3％；工业品出厂价格(PPI)，同比下降2.1％，降幅比上月缩小3.7个百分点，环比上涨0.6％；原材料、燃料、动力购进价格(PPIRN)同比下降3.6％，降幅比上月缩小4.8个百分点；由中国国际经济交流中心(CCIEE)最新研究开发的“国际大宗商品价格指数(CCIEE-CPI)”也显示：11月为147.76，同比上涨17.30％，环比上涨1.88％，而且，该指数基本与CPI同步，领先PPI与PPIRM(如图1)。上述价格指数均表明：物价开始转正走出通缩，并且呈现出较为明显的加速向上趋势，通胀预期愈发加大。
　　所谓通胀预期，简单地说是人们对未来通胀发生时间、发生几率及通胀程度的一种心理预计。换句话说，是指人们已经估计到通胀要来，而预先做好规避可能损害的准备。通胀预期的产生与形成主要是以下两个方面的原因。
　　(一)货币超额供给与人民币升值压力造成通胀预期日益加剧
　　货币当局的超额货币供给，是本轮通胀预期形成的内因。从国内情况看，通胀预期主要来自于市场上大量的货币投放量，货币信贷超投放形成了流动性充裕格局。从全球金融危机后的中国经济体内的货币供应状况看，M2占GDP比重不断升高，尤其在2009年第3季度，M2/GDP比重达到1.88。这一指标不但远远高于美国、欧洲等成熟市场国家，而且远高于印度、巴西等新兴市场。从货币供需缺口看，2009年以来，在超宽松货币政策作用下，M2增长率与GDP增长率和CPI增长率之差持续扩张，这对民间形成非理性通胀预期产生了直接支撑，提供了货币基础。
　　从外部因素看，发达经济体宽松货币政策的实施带来的全球流动性泛滥，引发热钱产生流人的冲动，进而对人民币升值构成巨大压力。针对全球性金融危机，自2008年下半年以来，各国央行纷纷向金融市场注入数额高达数万亿美元的巨额流动性进行救市，对全球金融市场稳定起到了决定性作用。然而，货币当局对抗金融危机而过多使用国家信用的后果，是金融体系中的流动性充裕，货币因素正在改变经济主体的行为预期，并正在酝酿资产隐性泡沫。从2009年3季度开始，“热钱”加速向新兴市场国家流入，而且，美元大幅贬值显然造成了人民币升值压力，其直接结果就是造成资产价格(尤其是房地产价格)上涨幅度过快，最终使得通缩的因素开始消散，通胀预期提前到来。
　　(二)非理性的通胀预期造成资源配置失调，降低经济运行效率
　　一般而言，通胀预期具有自我实现机制，社会公众一旦形成强烈的通胀预期，就会改变其行为方式，对产品和资产的需求会相应上升。这就会导致价格加速上涨，形成通胀。而这些产品或资产的价格一旦形成上涨趋势，会进一步加剧通胀预期，从而进一步加大购买需求，导致通胀的螺旋式上升。非理性通胀预期具有巨大破坏力。具体来看，通胀预期导致通胀最终实现的传导途径主要有以下五个方面。(1)因货币的破坏力而导致价格系统紊乱，打乱市场机制的正常有效运行，造成资源配置失调，经济效率降低并使经济陷于不稳定状态。(2)消费者会预期实际利率下降，从而降低当前储蓄并增加消费，结果是通胀水平因面临需求冲击而提高。(3)生产者一方面也会预期实际利率下降，从而增加企业投资，导致总需求增加；另一方面，面对更高消费需求和投资需求，企业会提高产出，增加边际成本，进而导致更高价格压力。这种状况类似于供应冲击，结果是产出与通胀水平的提高。(4)投资者也会受到通胀预期影响。利率和价格水平变动将影响资产预期收益，导致投资者进行资产结构的调整，进而有可能推高资产价格，促使通胀预期自我实现。(5)通胀预期还造成部分虚假需求，扰乱相对价格和工资体系，对劳动力产生许多错误引导信息，把他们暂时吸引到一些工作岗位上。
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二、加强通胀预期管理的若干建议
　　不合理的通胀预期，对引导民间消费与投资非常不利，更不利于我国经济的平稳较快发展，应及时加以正确引导，切实管理好通胀预期。
　　(一)准确把握政策取向，继续保持适度宽松的总体基调
　　针对今年的经济形势，要保持宏观经济政策的连续性和稳定性。只要不发生剧烈的形势变化，就应继续执行适度宽松的货币政策，继续把保持经济增长作为首要的调控目标，不宜匆忙从经济刺激政策中退出。理由主要有五：(1)目前中国经济的回升基础还不十分稳固，经济止跌回升主要是政府投资推动的外生性增长，民间投资尚未完全启动，消费和外需不足以充分拉动经济增长，经济增长的内生机制尚未完全形成。(2)在相当一段时间内，中国还不存在让人生畏的通胀风险或压力。(3)大量在建项目正在开工建设，中小企业逐步恢复生产，都需要宽松的货币政策支持。(4)在目前中国经济发展正处在企稳回升的关键时期，对政策抱着“见好就收”的想法，很可能会导致经济出现反复，甚至再次陷入经济增速下滑。(5)过早退出会吸引大量国际资本涌入国内投机套利，扰乱经济回升进程。货币政策一定要在经济稳定增长以后，随经济形势的动态变化更灵活地变化，适时实施动态的预调和微调，从“过度宽松”回归“适度宽
(二)真正做到“有保有压”，寻求信贷规模调整与信贷结构优化的平衡点。
　　对于2010年的新增信贷规模的估计，可以从两个方面来加以分析和预测。一方面，有四大因素决定2010年新增信贷规模应适当低于2009年，无需超过9.5万亿：净出口对中国经济增长的拉动将由负转正，显著大于2009年；实际固定资产投资不需要、也不会以2009年这样的高速度增长；随着企业盈利的改善，企业对银行贷款的需求将会下降；虽然现在信贷情况仍然是不良贷款总量和比例“双降”，但3～5年后这些风险可能会集中暴露。另一方面，从目前4万亿经济刺激计划的实施进展及银行信贷资金配套情况看，2010年信贷增量还必须保持一定的幅度，不
能下降过快。因为随着投资增长的延续、消费的稳定增长、外需的明显改善，中国经济将继续保持强劲的回升趋势，尤其是新开工项目的大量增加和出口的改善可能使经济出现超预期的增长。必须保证已开工的重大项目资金链不断裂，避免出现“烂尾工程”，造成新的不良资产。
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综上所述，我们建议：2010年应适度调整信贷规模，将贷款增量控制在8万亿元左右。
　　与此同时，为保证经济增长的可持续性，信贷政策应更加关注优化信贷结构，由保“量”转向保“质”，积极满足符合产业结构调整方向的贷款需求，严格限制对产能过剩行业的贷款投放。(1)新增信贷投放应重点支持扩大城乡居民消费，引进消费金融公司等服务主体加大对农民增产增收、农村基础设施建设的金融支持，支持消费品生产企业加大产品研发投入，开发居民需求增长强劲的通信、信息、教育、旅游、医疗、体育、娱乐、家政等消费品，积极培育消费热点，做好汽车金融、旅游金融服务，加大对旅游开发的信贷支持，支持文化产业发展。(2)新增信贷投放应适当调节政府投资尤其是地方政府投资的节奏和结构，并以此调整政府投资引致的信贷投放。(3)新增信贷投放应引导商业银行改善对小企业、个体私营经济、中西部地区和农村地区的信贷服务。(4)新增信贷投放应逐步加大对技术改造和设备更新等贷款支持力度，支持结构调整和产能调整。(5)新增信贷投放应鼓励通过加大金融创新力度，促进信贷结构优化。
　　(三)适时考虑退出策略，分步实施政策调整与转向
　　宏观调控政策应当是短期政策，保持灵活性和前瞻性十分必要。当前所实行的适度宽松的货币政策必然要面临着逐步退出的一天，应谨慎考虑和确定退出的思路与战略。我们认为，此次大规模刺激政策退出的总原则是既要保证经济全面恢复增长，又要避免通胀预期和通胀压力的明显加强；既可以较快地回收大量流动性，又不会使信贷市场发生较大波动。从经济增长角度看，考虑到消费将是平稳增长，投资仍将在高位运行，因此，出口的恢复情况将直接决定宽松的货币政策何时退出。我们认为，应抓住通胀预期实现的时间窗口实施干预：当CPI超越3％、出口增长突破10％、经济恢复全面增长势头得以巩固以后，货币政策应当加快退出步伐，该时间窗口最快将于今年下半年，而到2011年，我们建议将适度宽松的货币政策调整为中性或稳健的货币政策。
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　　(四)加强舆论引导，避免由非理性通胀预期所形成“羊群效应”
　　通过舆论放大了的所谓通胀预期是导致通胀压力增大的重要因素，炒作通胀预期比通胀本身对中国经济更具有杀伤力，过度渲染通胀预期从而妖魔化通胀是不可取的。应通过客观分析和宣传正确引导社会公众的通胀预期。
　　综合判断，我国通胀既无近忧也无远虑。当前，我国社会总供给与总需求基本平衡，甚至是总供给略大于总需求，消费品市场竞争激烈，保持价格稳定具有雄厚的物质基础。对可能影响价格走势诸多因素的全面分析表明：包括肉蛋和粮食在内的食品价格不具有拉动消费者物价指数(CPI)整体的动能；在经济恢复过程中货币供应的增长不会对通胀产生直接有效影响；解决产能过剩需要较长时期，决定未来一两年价格上涨的动力不足；以大宗商品价格上涨为代表的输入型通胀在短期内很难实现；资产价格泡沫与通胀并无直接联系；我国央行已积累了抑制通胀和通缩的成功经验，根据事态的变化，央行会相继抉择。整体而言，2010年不太可能发生显著通货膨胀。至少在全球经济进入持续复苏之前，无论是全球还是我国都不会出现明显通胀。即使在全球经济进入持续复苏之后，这一风险也会由于对原有全球失衡格局的再调整而大大降低。
　　(五)综合运用其他经济政策，化解物价上涨和资产价格膨胀的压力
　　当前中国经济正呈现出资产价格膨胀与物价通缩并存的复杂价格形势。为此，货币政策有必要兼顾物价稳定和资产价格稳定，提高货币政策对资产价格变动反应的前瞻性和预见性，并将其作为货币政策的重要参考因素之一。具体来讲，当前可供选择的政策措施包括：
　　1.密切关注国际资本流动情况，加强对短期资本流动的管理，抑制短期资本流入对房地产和股票市场可能造成的冲击。应加强对资产价格波动及资金流动量的监测，建立资产价格大幅波动的预警指标体系。严格规范信贷资金投向，特别要严格控制国有资金流入股市的规模和渠道。
　　2.充分汲取往昔教训，根据市场变化灵活调整股市有效供给，切实提升监管水平，避免股市反复出现大起大落。超常规发展直接融资，让企业有更多直接参与各种金融市场的机会；加强对创业板市场的监管，提高上市公司质量。
　　3.强化对房地产市场调控力度。改善收入分配，让居民收入的增长逐步抵消高房价的压力；合理调控土地供应节奏，改善土地供应，降低土地成本；深化土地制度改革，改进土地价格形成机制，完善招拍挂制度；加强保障性住房的建设与管理，大力发展房屋租赁市场；规范地方政府行为，增强地方有效监管能力；灵活运用税收和信贷政策，调整首套及二套住房贷款政策，推动消费信贷稳定规范发展，抑制投机，
　　4.尽快推动经济和金融体制改革，引导充裕的流动性从单一的资本市场回流到有真正融资需求的实体经济中或向境外输出。拓宽居民投资渠道，加大企业债券市场的发行力度，开发为中小企业融资服务的债券品种或其他金融产品，寻求更多的替代股票和房地产投资需求的金融工具。放松管制，破除垄断，不断激活和扩大民间投资；加快金融市场开放，多种渠道将国内充裕流动性输出，缓解资产价格膨胀的压力。

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