保荐机构担任证券发行主承销商的制度缺陷浅议

    论文摘要:本文通过对保荐机构担任证券发行主承销商的制度分析,指出其存在的不足,建议今后的制度设计将保荐机构与主承销商完全分离,使保荐机构能更好的起到对证券发行上市的推荐和担保作用。 
    一、保荐制度简介 
    保荐制度又称为保荐人制度,来源于英、美、德等国以及我国香港地区的证券发行上市制度。保荐制度是指由保荐人(券商)负责发行人的上市推荐和辅导,核实公司发行文件与上市文件中所载资料是否真实、准确、完整,协助发行人建立严格的信息披露制度,并承担风险防范责任,并为上市公司上市后一段时间的信息披露行为向投资者承担担保责任的证券公司。在发行人证券发行上市后,保荐人还要持续督导发行人履行规范运作、信守承诺、信息披露等义务。 
    为了提高上市公司的质量和证券公司执业水平,保护投资者的合法权益,促进证券市场健康发展,我国于2003年在证券发行上市制度中引入了保荐制度,并在2005年《证券法》中确立了保荐制度的合法地位。 
   
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二、我国现行保荐制度的缺陷 
    2005年的《证券法》第十一条规定“保荐人的资格及其管理办法由国务院证券监督管理机构规定。”关于保荐人的管理办法最初为2003年的颁布的《证券发行上市保荐制度暂行办法》(以下简称《暂行办法》),2008年10月修订了《暂行办法》,将修订后的办法定名为《证券发行上市保荐业务管理办法(以下简称《管理办法》),该《管理办法》又于2009年4月进行了修订。《管理办法》对于规范证券发行,提高上市公司质量和证券经营机构的执业水平,保护投资者的合法权益,促进证券市场的健康发展起到了良好的作用。 
    但是《管理办法》却存在一些不足之处,尤其是第六条,“同次发行的证券,其发行保荐和上市保荐应当由同一保荐机构承担。保荐机构依法对发行人申请文件、证券发行募集文件进行核查,向中国证监会、证券交易所出具保荐意见。保荐机构应当保证所出具的文件真实、准确、完整;证券发行规模达到一定数量的,可以采用联合保荐,但参与联合保荐的保荐机构不得超过2家;证券发行的主承销商可以由该保荐机构担任,也可以由其他具有保荐机构资格的证券公司与该保荐机构共同担任”。2003年的《暂行办法》第六条为“保荐机构负责证券发行的主承销工作,依法对公开发行募集文件进行核查,向中国证监会出具保荐意见”,虽然2008年《管理办法》第六条与2003年的《暂行办法》相比,已经有了改进,引入了联合主承销,即主承销商可由多个保荐机构担任,但仍然没有将保荐人与主承销商进行完全分离,联合主承销中,其他具有保荐机构资格的证券公司需要与证券发行的保荐机构共同担任,在制度设计上仍然存在不足。 
    《管理办法》中规定由保荐机构担任主承销商,可能是考虑到我国券商目前尚未没有较为明确的市场细分和专业化分工,因此在制度设计上没有将保荐机构与主承销商完全分离。由于证券承销会给证券商带来非常可观的利益,高额的承销费用和相对较低的发行风险,对保荐机构及保荐人有着较大的利益诱惑,由于内在利益的驱动,保荐机构将努力促使拟上市公司上市,尽力美化准备上市的公司,很有可能将一些低质量的公司推上市;保荐机构兼作主承销商,由于存在利益诱惑,也难以保证保荐机构公正地出具保荐意见书,尽到勤勉责任,从而影响其作为保荐人的公正性。虽然此次《管理办法》已将原来《暂行办法》中的“由保荐机构负责证券发行的主承销工作”修改为“证券发行的主承销商可以由该保荐机构担任,也可以由其他具有保荐机构资格的证券公司与该保荐机构共同担任”,引入了其他具有保荐机构资格的证券公司参与主承销工作,但由于担任发行和上市的保荐机构仍参与其中,由于利益驱动,仍然难以保证保荐机构的独立与公正性,在制度设计仍然存在缺陷。有效解决的方法是保荐人与主承销商分离,将保荐机构作为独立的推荐和担保机构,不担任被保荐的证券上市的主承销工作,只有这样才会保证其独立性与公正性。负责保荐的券商不得担任被保荐公司的证券承销工作,而可以担任非被保荐的上市公司证券承销工作,这样既能保证保荐机构的独立性与公正性,又不会减少保荐机构的收入。
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    论文出处(作者):
    目前有很多关于保荐制度法律分析的文章,大多数文章都着重强调明确违法责任的追究制度等,却少有文章涉及到保荐人担任主承销商的制度分析。对于保荐机构及保荐人违规的处罚措施,在《管理办法》及《证券法》中都作了很多规定,《管理办法》第六十五条至七十四条,有大量关于保荐机构及保荐代表的违规行为处罚的规定。如第六十六条“保荐机构、保荐代表人、保荐业务负责人和内核负责人违反本办法,未诚实守信、勤勉尽责地履行相关义务的,中国证监会责令改正,并对其采取监管谈话、重点关注、责令进行业务学习、出具警示函、责令公开说明、认定为不适当人选等监管措施;依法应给予行政处罚的,依照有关规定进行处罚;情节严重涉嫌犯罪的,依法移送司法机关,追究其刑事责任。”第六十七条“保荐机构出现下列情形之一的,中国证监会自确认之日起暂停其保荐机构资格3个月;情节严重的,暂停其保荐机构资格6个月,并可以责令保荐机构更换保荐业务负责人、内核负责人;情节特别严重的,撤销其保荐机构资格”。但是这些措施都是治标不治本,因为保荐制度设计的本身就存在缺陷。只有将保荐人与证券承销商相分离,这才是防止违规行为的真正有效的办法。承担责任只是事后的事,一旦保荐失职,将不符合条件的股份公司推向证券市场,对投资者的损害就成为无法挽回的事。在出现损失以后再来对保荐人和保荐机构进行处罚,无论如何都无法挽回投资者遭受的损失。因此从风险控(下转第127页)(上接第121页)制的角度来讲,保荐制度设计本身就应当科学严谨,将保荐人与证券承销商相分离,从制度设计上预防违规事件的发生。 
    从保荐制度的立法层面来分析,科学原则是立法的基本原则之一,科学合理是立法科学性的内在要求,在法律、法规、规章的制定中,只有做到立法的科学合理性,才能提高法律、法规、规章的质量和效能。法律法规制定出来后通过社会反馈机制可以证明它的有效性与合理性。从立法的科学性角度来讲,保荐人担任主承销商的制度设计缺乏科学性与合理性,由于主承销商可以有一大笔可观的佣金收入,因此主承销商与上市公司有密切的利益关系,保荐人再担任主承销商,则很难保证保荐机构的公正性。从《管理办法》实施的社会效果反馈来看,在实践中,诸多违规现象的出现,不能不使我们思考保荐机构担任主承销商的制度科学性与合理性。证券法第十一条第二款“保荐人应当遵守业务规则和行业规范,诚实守信,勤勉尽责,对发行人的申请文件和信息披露资料进行审慎核查,督导发行人规范运作。”,如何使得保荐人能做到诚实守信,勤勉尽责,在《管理办法》的配套措施上就应当有合理的制度设计,当保荐人担任主承销商,即与证券发行有了关联关系,当存在关联关系时,就难以保证其作为保荐人的公证性;保荐机构的作用就是向公众起到一个担保和证明作用,而如果保荐机构又担任证券发行的主承销商,这与自己作自己案件的法官在本质上没有什么区别。而“任何人不得成为自己案件的法官”,是自然正义法则的基本要求,因此在立法的制度设计上,应当将保荐人与主承销商相分离。 
    只有将保荐人主承销商完全分离,才能使保荐人与主承销商相互监督,为证券发行的诚信和公平提供更多的保障。证券法第三十一条“证券公司承销证券,应当对公开发行募集文件的真实性、准确性、完整性进行核查;发现有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏的,不得进行销售活动;已经销售的,必须立即停止销售活动,并采取纠正措施。”如果承销商即是保荐人,由于保荐人已核查过证券发行的文件的真实性、准确性和完整性,作为承销商的保荐人通常不会再次进行核实,因而少了一道核查程序。如果由非保荐人担任主承销商,则可以增加一次审核程序,更好地起到对证券发行上市的核查监督作用。《管理办法》配套措施应当与《证券法》有很好的制度衔接,将保荐人与主承销商完全分离,从而增加一道监督程序,这也是保荐制度的国际惯例。 
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    三、改革方向 
    保荐制度的国际惯例是,保荐人与主承销商相分离,因此在将来的《管理办法》修改时,应当将保荐人与主承销商完全分离,即作为发行证券的保荐人,不能同时担任所发行证券的承销商,“证券发行的主承销商由其他具有保荐机构资格的证券公司担任”,这样才能从制度上保障诚信和公平原则的实现。与其设定很多的违规处罚原则,不如在制度设计的源头上就加以防范,这样才能真正减少保荐人的违规行为,保证保荐人的公正性与独立性。 
    参考文献: 
    [1]韩秋实.证券发行上市保荐制度的法律分析.免费论文网.http://china.findlaw.cn/gongsifalv/zhengquanfa/zhengquanbaojian/zhqfxdbjzhd/5979_3.html. 
    [2]作者不详.论证券发行上市中保荐人职责制度的完善..商业经济管理.2008(1). 
    [3]周正义.以什么来拯救中国股市.www.cs.com.cn/csnews/sylm/07/t20060811_ 9773 20 .htm.

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