财务视角下上市公司盈利模式的有效性研究

【摘要】公司特质决定了盈利模式的差异，选择适合自身特质的盈利模式可以发挥企业的核心竞争力。本文为寻找一种判断公司当前盈利模式是否有效的方法，将公司盈利方式按贡献度高低分为三种基本模式，即销售获利型、作业效率型和财务杠杆型，运用SPSS工具建立了这三种盈利模式的量化模型，将财务成果指标分别代入三类模型中，其中影响最大值所对应的盈利模式为企业最有效的获利模式，并利用沪深两市A股上市公司2008年财务指标进行实证检验。结果表明，本文所提出的方法具有稳定性，可为上市公司调整盈利模式提供借鉴。
【关键词】财务视角 财务指标 盈利模式 有效性

一、引言
在市场竞争中，企业的核心竞争力决定了竞争地位。著名管理学家彼德·德鲁克说过，“企业之间的竞争，不是产品之间的竞争，而是商业模式的竞争。”这里所说的商业模式也就是广义盈利模式的概念。盈利是企业生存延续并进而实现规模扩张的有效保证，而有效的盈利模式可以保证企业未来拥有持续的盈利能力。我国ST上市公司亏损的原因虽千差万别，但总体而言，亏损与其自身盈利模式选择不当有着非常密切的关系。可见，盈利模式的选择对企业来说至关重要。根据有关调查显示：在破产的商业企业中，战略失败的占比23%、执行失利的占比28%，但因为没有找到有效的盈利模式而走上破产的却高达49%。这说明没有找到适合自己的盈利模式的企业是没有持续发展能力的，也是没有前途的。因而，如何辨识盈利模式是否有效并选择有效的盈利模式，从而实现持续盈利，已成为企业经营者亟须深思的现实问题。
研究上市公司盈利模式有效性的重要理论和现实意义在于：指导企业选用合适的盈利模式；分析影响上市公司行业盈利模式有效性的指标因素，指导上市公司的经营管理；从实证的角度分析上市公司不同行业的盈利模式，有利于我国政府出台相关政策，有利于广大投资者选择具有有效盈利模式的企业进行投资；在总结已有研究成果的基础上，探寻具有统计意义的有效盈利模式模型，从而为盈利模式的研究提供有益的补充。
本文主要是通过实证研究，建立定量测度企业盈利模式有效性的模型，建立各行业上市公司有效盈利模式的分析模型，发现、评估当前企业的盈利模式是否有效，从而以科学的评估结果为企业的战略调整提供依据，同时发现不同公司盈利模式存在的问题，为我国上市公司寻找有效盈利模式以及政府制定政策提供参考。

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[1]电大学习网.免费论文网[EB/OL]. /d/file/p/2024/0425/fontbr二、国内外相关研究综述br />国外文献研究：Paul Timmers认为盈利模式是一个及其复杂的过程。Michael Rappa认为盈利模式是一种能够为企业带来收益的方式、方法。盈利模式决定了公司在行业价值链中的地位，有竞争力的盈利模式，在行业价值链中会处于更好的地位，能赚取超额利润。Alexander Osterwalder和Yves Pigneu认为盈利模式是公司提供给利益相关者网络的价值，公司创造、营销和传递这些价值是为了产生盈利性的可持续收益流。有的学者并没有区分盈利模式和商业模式的定义，如Hawkins认为，将企业的商业模式或者说盈利模式可阐述为企业与其向利益相关者提供的产品和服务之间的商务关系。而Amit.R和Zott.C则认为商业模式或者说盈利模式是企业创新的焦点和企业为客户、合作伙伴等创造价值的来源。
国内文献研究：卿放、干胜道（2013）在杜邦财务分析的基础上，提出了ESL模式来分析企业的盈利模式，为我国企业的盈利模式分析提供了参考。但由于他们在提出的盈利模式中只列举了五家不同行业的代表性公司，因此不具有统计意义。马春华（2012）在“基于扩展杜邦分析法的我国中小企业盈利模式优化路径分析研究”中扩展了杜邦财务分析法的定量分析功能，建立了企业盈利模式分析模型，为企业盈利模式的优化分析提供了定量工具。但该模型还有一些缺陷，只考虑了销售净利率和资产周转率，没有考虑负债带来的财务杠杆这一财务指标，也没有对模型的有效性进行验证，这显然有一定的局限性。程建伟（2006）在“上市公司盈利能力和影响因素的实证研究”一文中选取反映盈利能力的7个财务指标，运用因子分析方法验证了盈利能力的行业差异性，从而得出不同行业的不同企业有不同的盈利模式的结论。但有一点应该肯定，对于我国所有A股上市公司来说，可以寻找普遍的规律，建立合理的盈利模式分析模型。
由上述分析可以看出，国外学者对盈利模式的研究较早，并且研究处于一个相对较高的水平，也得出了一些有用的观点，但是大部分的研究还只是立足于案例分析。相较之下我国学者对盈利模式的研究起步较晚，所研究的盈利模式模型统计意义不大，研究结果较一般化，典型性不强。所以寻找一个定量完整且具有统计意义的盈利模式分析模型，可以弥补文献研究上的一些空白，因此本文对盈利模式有效性的探究是非常有意义的。
三、盈利模式定义及财务指标的选择
1. 盈利模式定义。根据斯莱沃斯基1998年提出的盈利模式概念，盈利模式是指在战略指导下企业创造价值和获得利益回报的模式，盈利模式的构建应着眼于核心竞争力的培育。成功的盈利模式就是引导和保障企业能够持续地赚取超额利润，并建立及时更新的机制。
本文将基于财务角度下的盈利模式定义为：企业获取利益所运用的方式，即企业主要依靠主营业务来实现盈利。我们可以将盈利模式按利润来源主要划分为三种基本类型：销售获利型、作业效率型和财务杠杆型。其中，销售获利型表示企业通过销售作业持续获得的利润，表明企业在市场中具有竞争优势；作业效率型表示企业通过加速资金运转实现收益，表明企业单位作业获利水平受限，但凭借优秀的管理效率实现良好的获利水平；财务杠杆型表示企业善用资本的获利能力，通过负债的杠杆效应实现收益，表明企业对外界的借力程度。
判断一家公司盈利模式是否有效，实际上是要找到对该公司净资产收益率持续产生正向影响的因子，即营业利润率、资产周转率、权益乘数及其组合。本文研究的目的就是对上市公司盈利结构进行分解分析，将企业获取利益的方法分为不同的盈利模式，并对盈利模式有利变动的公司建立模型，从而得到不同类别的有效盈利模式模型，以供上市公司借鉴选择，对照检验自己的盈利模式是否有效，并做出相应调整，充分利用自身的核心竞争力，建立适合自己的盈利路径模式。
2. 财务指标选择及获利路径分析。盈利模式的好坏是看能否获利，其核心是有效盈利。由于净资产收益率在度量资本收益水平上具有独特的优势，因此判断盈利模式有效性以此为标准是恰当的。
杜邦财务分析体系以净资产收益率为核心，将净资产收益率分解为销售净利率、资产周转率和权益乘数三个二级指标，它不仅可以分别从获利能力、营运能力和偿债能力三方面分析企业权益净利率变动的原因，而且可以解释收益来源，还表明了应当遵循的盈利路径，即盈利来源模式。可见，净资产收益率指标具有综合性、系统性和数据易得性等特点。杜邦财务分析体系将净资产收益率指标作为核心是正确的。
净资产收益率指标可按照下式分解：
（1）
（2）
由于不同企业所得税因子基本相同，因此影响净资产收益率的主要因素为销售利润率、资产周转率和权益乘数。销售利润率表示企业从市场中的获利水平，反映企业的经营效率；资产周转率体现企业资本的运动速度；权益乘数反映企业资本结构的合理性和对风险的防范能力，体现借力的程度。
本文在对上市公司的盈利模式进行最初分类时，运用了上述杜邦财务分析的三个财务指标：销售利润率（a）、资产周转率（b）和权益乘数（c）。需要说明的是，我们在建立不同类别有效的盈利模式时，将因子1销售利润率（a）替换成了“营业利润/总资产”，用c"来表示，即用营业利润代替了净利润，这样更能体现销售在整个企业盈利中的贡献作用；因子2维持不变，但为了保持符号的一致性，改用b"来表示；而将因子3权益乘数（c）替换成资产负债率，用c"来表示，即用资产负债率来表示更直观。
随后我们用新的三个因子与净资产收益率做回归分析，建立评价企业有效盈利模式模型。
四、研究设计
1. 研究框架。本文选取2009 ~ 2012年沪深两市A股上市公司的财务数据为样本数据，并借鉴杜邦财务分析的思想，将资产收益率（ROA）分解为三个部分：销售净利率（a）、资产周转率（b）、权益乘数（c）三个财务指标，即ROA=a×b×c（后文资产收益率用R表示）。
（1）盈利模式分类及数据处理步骤。本文利用财务指标的数据分别计算出净资产收益率及其分解出来的销售净利率、资产周转率和权益乘数四个财务指标，并对这些数据指标进一步进行加工。
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第一步：利用因素分析法分别计算出销售净利率（a）、资产周转率（b）、权益乘数（c）三个指标相对于上年对本年的贡献率a1、b1、c1，即：
a1=（a-a0）×b0×c0
b1=a0×（b-b0）×c0
c1=a0×b0×（c-c0）
其中a、b、c分别为本年相应的三个财务指标值，a0、b0、c0分别为上一年所对应的三个财务指标。
第二步：将分解出的三个财务指标的贡献率再变换为相对指标，得到相对的贡献率a11、b11、c11，即：
[a11=a1a1+b1+c1]
[b11=b1a1+b1+c1][ c11=c1a1+b1+c1]
第三步：找出对于同一家公司相对贡献率最大的那个财务指标，依据结果将之归入三种基本类型之一，即企业的盈利模式可以归为三种类型： 论文检测天使-免费论文检测软件http://www.jiancetianshi.com
第一类销售净利率的相对贡献率最大，即为销售获利型；第二类资产周转率的相对贡献率最大，即为作业效率型；第三类权益乘数的相对贡献率最大，即为财务杠杆型。
（2）盈利模式有效性判断标准。我们主要通过比较[R/R0>1]是否成立来判断盈利模式变化的有效性（R代表当年的资产收益率，[R0]代表上一年的资产收益率）。当[R/R0>1]时，说明盈利模式向有利的方向变化，此时公司盈利模型的变化有效，否则无效。
基于优中选优的思想，我们将向有利方向变化的指标筛选出来形成三个数据集合（a"、b"和c"），并分别将a"、b"和c"与R做回归分析，建立有效盈利模式模型y1、y2、y3（下文将具体介绍y1、y2、y3三类模型）；再将相应的财务指标分别代入三个模型中，因变量（y）值最大的那个模型即为最有效的盈利模型，并用统计分析方法验证现有盈利模式的有效性。
2. 数据选择原则。本文所有的原始财务数据均来源于锐思数据库和证监会网站及中国证券报发布的上市公司年度财务报告，选取了2005年12月31日以前沪深两市上市的A股上市公司2009 ~ 2012年财务数据。但在数据处理过程中要用到2007年和2008年的数据。
数据选择考虑公司经营的长远性和稳定性，在样本选择时做了以下技术处理：①剔除重组过的公司；②剔除财务数据欠佳如销售净利率为负、资产周转率为负、权益乘数为负或净资产收益率为负的值；③删除样本数据缺失值；④删除盈利模式向不利变化的公司。
经过上述剔除和筛选，最后得到的有效样本量数据如下： 论文检测天使-免费论文检测软件http://www.jiancetianshi.com
第一类（y1）有效盈利模式的样本量为1 452家，第二类（y2）有效盈利模式的样本量为514家，第三类（y3）有效盈利模式的样本量为254家。
3. 模型及变量的选择。本文建立如下三种基本类型的盈利模式模型。
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第一类有效盈利模式模型为：

第二类有效盈利模式模型为：

第三类有效盈利模式模型为：

那么，第i类有效盈利模式模型为：
Yi=β0+β1X1+β2X2+β3X3+ε
其中i=1、2、3，选择的因变量Y表示对净资产收益率取以10为底的对数即lgR；自变量X1表示对“营业利润/总资产”取以10为底的对数即lga"；X2表示对“营业收入/总资产”取以10为底的对数即lgb"；X3表示对“负债/总资产”取以10为底的对数即lgc"。
对各因变量进行线性回归模型分析，得到三类模型，再对因变量和自变量进行还原，就得到最终的有效盈利模式模型。即最终第i类有效盈利模式模型为：

将任一公司的三类财务指标a"、b"、c"分别代入上述三个模型中，分别得到R1、R2、R3，再比较它们的大小，其中值最大的为最有效的盈利模式模型。
4. 销售获利型盈利模式模型。通过对 论文检测天使-免费论文检测软件http://www.jiancetianshi.com
第一类数据进行回归分析，结果如表1、表2、表3所示：






由表1回归模型1的分析结果可知，模型的相关系数R=0.849，R2（Rsquare）为0.720，调整的判定系数Adj-R2为0.720，回归的标准误差为0.204 569，说明方程与数据的拟合度很高。
由表2回归方差分析可知：检验值F=1241.754>F0.1；同时显著性水平Sig.=0.000<0.1，变量系数拒绝零假设，说明多个影响因素自变量与因变量Y直接存在线性回归关系，即回归效果非常显著，模型1是有意义的。


















由表3回归系数分析可知，X1、X3的Sig.<0.1，而X2的Sig.值为0.811>0.1，显著性不强，X1、X3与Y1之间存在明显的线性关系，对X2也有线性关系，但X2对Y1的线性影响不是很明显，故不予删除。
通过以上分析，可以得出多元回归模型的方程为：
Y1=0.144+0.727X1-0.004X2+0.562X3
R1=100.144×（a"）0.727×（b"）-0.004×（c"）0.562
5. 作业效率型盈利模式模型。通过对第二类数据进行回归分析，得出结果如表4、表5、表6所示。






由表4回归模型2的分析结果可知，模型的相关系数R=0.844，R2（Rsquare）为0.713，调整的判定系数Adj-R2为0.713，回归的标准误差为0.192 744，说明方程与数据的拟合度很高。








由表5回归方差分析可知，检验值F=421.561>F0.1；其显著性水平Sig.=0.000<0.1，变量系数拒绝零假设，说明多个影响因素自变量与因变量Y直接存在线性回归关系,即回归效果非常显著，模型2是有意义的。










由表6回归系数分析可知，X1、X2、X3的Sig.<0.1，说明X1、X2、X3与Y2之间存在明显的线性关系。
通过以上分析，可以得出多元回归模型的方程为：
Y2=0.222+0.795X1-0.044X2+0.616X3
R2=100.222×（a"）0.795×（b"）-0.044×（c"）0.616
6. 财务杠杆型盈利模式模型。通过对第三类数据进行回归分析，得出结果如表7、表8、表9所示：






由表7回归模型3的分析结果可知，模型的相关系数R=0.840，R2（Rsquare）为0.706，调整的判定系数Adj-R2为0.702，回归的标准误差为0.185 516，说明方程与数据的拟合度很高。








由表8回归方差分析可知：检验值F=200.139>F0.1；其显著性水平Sig.=0.000<0.1，变量系数拒绝零假设，说明多个影响因素自变量与因变量Y存在直接线性回归关系,即回归效果非常显著，模型3是有意义的。










由表9回归系数可知，X1、X2、X3的Sig.<0.1，说明X1、X2、X3与Y3之间存在明显的线性关系。
通过以上分析，可得出多元回归模型的方程为：
Y3=0.483+0.818X1+0.055X2+1.259X3
R3=100.483×（a"）0.818×（b"）0.055×（c"）1.259
通过以上多元回归分析得出的结论是：①不同有效盈利模式下，变量的系数是有所侧重的。② 论文检测天使-免费论文检测软件http://www.jiancetianshi.com
第一类和第二类盈利模式下，自变量X1、X3对因变量具有正向作用，X2对因变量具有负向作用；而第三类盈利模式下，三个变量对因变量都具有正向作用。③从总的样本公司来看，通过有效样本量在三类有效盈利模式的分布是： 论文检测天使-免费论文检测软件http://www.jiancetianshi.com
第一类盈利模式明显占优，占总体的65.41%，是上市公司的首选；其次是第二类盈利模式的选择，占23.15%；最后是第三类盈利模式的选择，占11.44%。④同行业不同企业选择的有效盈利模式不同，由统计分析数据可知，同行业的大部分企业选择的是 论文检测天使-免费论文检测软件http://www.jiancetianshi.com
第一类盈利模式，其次为第二类盈利模式，最后为第三类盈利模式。
7. 上市公司盈利模式选择的有效性验证。在比较盈利模式优劣并得到有效盈利模式模型的基础上，本文利用沪深两市A股上市公司2008年的财务数据实证检验上市公司盈利模式的有效性。
我们的具体做法是，选取沪深两市943家A股上市公司2008年财务数据，按照前面所提到的分类方法，可得到样本公司本身的盈利模式，再将相应的财务指标分别代入三类有效盈利模式模型，可得到每家公司最优的盈利模式模型，最后对比各模型的优劣，可得出有效盈利模式与公司原有的盈利模式的差别，从而判定943家公司中有325家处于有效盈利模式状态，有618家处于无效盈利模式状态。这一结果表明，只有少数企业通过建立有效盈利模式来获取超额利润，而大多数企业则没有达到这种水平，因此探究有效盈利模式至关重要。
五、结论
通过以上分析可以得知很多企业并没有遵循企业自身的特性选择适合自己的盈利模式，那是因为企业的经营策略制定不得当，所以当运用盈利模式模型判断出企业的有效盈利模式之后，企业本身的经营方针也要做出相应的调整，以达到较好的效果。
本文仅在建立有效盈利模式量化模型方面提出了分类的具体方法，旨在为建立更加细化的盈利模式模型提供一种思路。在我们建立的三种模型的基础上，经过不同的排列组合还可以变化出四种盈利模式模型，总共七种（限于篇幅，后四种模型省略）。关键是在运用何种方法按照财务指标将七种类型分开，这样便可得到七种盈利模式模型，使企业盈利模式模型得到比较全面的研究。
【参考文献】
1. 电大学习网.免费论文网[EB/OL]. /d/file/p/2024/0425/br1 论文检测天使-论文免费检测软件[EB/OL]. /d/file/p/2024/0425/shu.html />1. Paul Timmers. Business Models for Electronic Markets. Electronic Markets Journal，l998；2
2. Rappa M.. Managing The Digital Enterprise-Business Models on the Web. Harvard Business Review，2000；2
3. Amit R.， Zott C.. Value Creation in E-business . Strategic Management，2001
4. 卿放，干胜道.ESL：企业盈利模式分析方法.四川会计，2013；12
5. 马春华.基于扩展杜邦分析法的我国中小企业盈利模式优化路径分析研究.经济问题探索，2012；10

【作　　者】
彭彦敏（副教授） 张雪云

【作者单位】
（哈尔滨工业大学管理学院 哈尔滨 150001）