推动我国私募基金健康成长的几点思考

　　[摘要]私募基金在我国证券市场上的存在已是不争的事实，因其符合供给与需求的均衡点、对我国经济既好又快发展的积极作用、符合国际资本运行的惯例，因此，我国应允许私募基金的存在。当然，由于私募基金存在着风险大、需监管力度大、多层次资本市场不发达、交易不活跃等问题和缺陷，应通过制定和完善与私募基金有关的法规和政策，采取加强对私募基金的监管力度、发展多层次资本市场、努力提高证券市场的活跃程度等措施，推动我国私募基金健康成长。
　　[关键词]私募基金；私募股权基金；私募证券基金
　　
　　私募基金是一个国家或地区经济体制和资本市场趋于成熟后必然出现的一种重要的金融投资形式。尽管私募基金在我国还没有取得合法地位，但是它在数量上已经达到8000亿元的巨大规模。因此，如何保证私募基金的健康发展成为摆在我们面前的现实问题。
　　
　　一、我国私募基金存在的内在机理
　　
　　所谓私募基金是指通过非公开方式，面向少数个人或机构投资者等特定对象募集资金而设立的投资基金。从广义上讲，内部集资形成股份公司，吸收战略投资者，不断向更多的投资人扩股等行为都属于私募行为。我国的私募基金大体上分为两类：一类是私募股权基金，另一类是私募证券基金。私募股权基金是由专家管理的投资于企业股权的基金，重在获取企业经营的收益。私募证券基金是一种以非公开的方式投资于已上市的证券(主要是股票)的基金。目前私募证券基金的规模大约有5000亿元之多，主要存在于A股市场。我国目前所谓的“私募基金”大都以“代客理财”、“资产管理”等形式出现。这种所谓的“私募基金”通常是以个别协商的方式积聚不同的投资者的资金得到所谓的“基金财产”，这些财产有的在委托人名下，有的在受托人名下，并且不能独立于委托人或受托人。
　　我们之所以讨论是否应该允许私募基金存在，是因为长期以来，“私募”一词是一个让人疑惑的词汇，在人们已经习惯的金融监管体系下，仿佛与“私”字联系起来就是有问题的，就是不合法的，就应该像对待洪水猛兽一样进行“围剿”。事实上，私募基金确实具有投资的隐蔽性、管理不规范、高风险、内幕交易现象严重、操纵股票交易价格等特点。因此，我国私募基金长期以来一直没有得到法律的承认与保障。《证券投资基金法》、《证券法》、《信托法》都没有对私募基金的含义、资金来源、组织方式、运作模式等做出明确的规定。即使是作为草稿时的《证券投资基金法》第十章也仅仅把私募基金简单地定义为：向特定对象募集的基金。然而，《证券投资基金法》第二条却又有规定：在中华人民共和国境内“通过公开发售基金份额募集证券投资基金……适用本法。”这实际上就很明确地把向特定对象募集资金或者接受特定对象财产委托这一非公募方式排除在本法的适用范围以外了。问题是不管我们是否承认，私募基金已经作为客观存在成为不争的事实，而且国内的私募基金机构也在不断增加。目前参与其中的有中国人寿保险、国家开发银行、全国社保基金理事会、邮政储蓄银行、中银集团以及泰达控股发起设立的渤海产业投资基金(该基金目前首期融资60亿元，基金总规模为200亿元)。
　　国家没有作出肯定性答复的私募基金何以能够不断发展，肯定有其存在的内在机理。我认为，存在的主要理由有以下几点： 论文检测天使-免费论文检测软件http://www.jiancetianshi.com
第一，符合供给与需求的均衡点。供给与需求的均衡点是经济学最基本的分析方法。从需求来看，我国私募基金的产生是应中小企业和民营企业从“拨款”、“贷款”和“上市发行股票”等正式途径无法获得资金支撑，只能依靠私募股权基金在一定程度上解决融资方面的燃眉之急这一情况而产生的。到1993年，我国经济总体运行由买方市场向卖方市场转化，政府开始实行紧缩性宏观政策，加上亚洲金融危机，使得大量个人资金和企业资金从实业中先后退出来，并且绝大多数资金在既无法进入国际市场，又找不到新的实业投资机会的情况之下，开始进入快速发展的股市。另外，又由于证券市场具有高风险与高收益并存的特点，所以大资金的所有者们要想减少风险，实现利润的最大化，便开始寻找专家替他们理财。从供给方面看，随着证券业的快速发展，为私募基金客户培训了大批专家型人才，大量证券公司从业人员开始跳槽出来自己做业务，其中许多人属于证券界的精英人士，他们专业知识稔熟，客户关系密切，具有很高的水平和知名度，有的就是原先券商信赖的操盘手，这为大资金的所有者们寻求专家替他们在证券市场上投资与理财提供了及时的供给。就这样，一些高水平的操盘手利用原来的关系从社会募集资金，大资金的持有者纷纷前来投资，或者几个人凑钱委托股市专家进行操作，就形成了我国的私募证券基金。第二，私募基金对于推动我国经济又好又快发展有着积极作用。(1)能够部分满足企业的融资需求，拉动经济增长。众所周知，企业的生产经营活动一刻也离不开资金的保障，而多数企业一直受到的就是缺少资金的困惑。私募基金特别是私募股权基金就是为解决企业生产运营资本而形成的金融服务项目。(2)能够增加国家税收。目前在我国A股市场上有5000亿元的私募基金，占A股流通市值的三分之一。据报道，我国2007年在股市上的税收为2005亿元，按照等比例进行计算，2005亿元的三分之一即668亿元的税收就应该是私募证券基金在股市交易中做出的贡献。(3)促进证券业务整体素质提高。引入私募基金，可以使基金数量和品种迅速增加，同时，由于私募基金有效地解决了基金发起人和经理人的利益机制，充分地调动了经理人员的工作热情和敬业精神，这为最优秀人才提供了发挥最大潜能的机制条件。此外，基金竞争的加剧也必然会给证券监管部门带来压力，其结果也会不断促进他们提高监管水平，以满足基金市场快速发展的需要。(4)“无本万利”的经济增长点。由于私募基金的“钱”由“少数个人或机构投资者”出，所以对于国家来说私募基金是一种“无本”生意。并且在私募基金运营过程中，国家只负责照章如数收税，而不承担亏损的责任。所以，私募基金对于国家又是一种“只赢不亏”的生意，旱涝保收，起到了“无本万利”经济增长点的作用。第三，符合国际资本运行的惯例。私募基金往往集中于那些经济规模大、经济增长快、多层次资本市场较为完善、证券市场活跃的国家和地区。在世界经济一体化的今天，私募基金已经并非是一个国家或地区的特殊现象和私有财产，而是一种会流动的国际性全球共享的货币资源。美国GDP规模在全球一直处于首位，其自然成为国际私募股权投资首选的投资区域。2004年世界私募股权投资最多的前4位国家分别是美国437.6亿美元，英国223.6亿美元，日本70.6亿美元，法国61.2亿美元。中国和印度GDP总体上呈逐年上升趋势，也成为被迫逐的主要对象。例如美国最大私人股权基金之一的华平投资集团在亚太地区的投资中，绝大多数投资交易发生在经济快速发展的中国和印度，其中在中国发生的投资交易17次，在印度发生投资交易7次。
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二、我国私募基金存在的问题及发展条件
　　
　　在肯定我国需要发展私募基金的同时，必须正视目前私募基金存在的问题。具体地说，主要有以下几方面： 论文检测天使-免费论文检测软件http://www.jiancetianshi.com
第一，存在着风险大、欺诈性强、短期行为严重等问题。由于我国私募基金大都按照我国的《民法》、《合同法》规定的委托代理原则确定当事人关系，而不是按照信托原理，构建各方当事人的权责关系，所以无法形成基金资产所有权、管理权、监管权等相互制衡的机制。加之法律空白和行业管理真空而造成的经营上的风险，使得很多基金管理人短期行为严重，缺乏长远目标和工作规划，这在客观上又进一步加重了私募基金的风险程度。而且，私募基金不能像公募基金那样进行公开募集，受众面有限，所以私募基金为了提高筹集资金的成功率，常常借助带有欺诈性的宣传诱骗群众，往往虚夸自己的管理水平和资金运作能力，声称由其管理资金没有任何风险等。第二，存在资金来源复杂、内幕交易、操纵股票交易价格等问题，容易给整个经济运行造成混乱。由于私募基金在运作过程中对资金来源不进行严格审查，这为非法资金提供了可乘之机，因而有些人会利用私募基金市场进行洗钱；同时也可能为国有资产进入私募基金市场提供方便，造成国有资产流失。另外，私募基金管理公司主要是通过内幕交易和操纵股票交易价格来实现资本利得，因而它们经常选择盘子小、价格易于操纵的股票。而这些股票一般业绩较差，于是他们就在国有企业战略性重组的大背景下通过所谓的“重组”制造题材推高股价，实现高位套现，从而使得长期走牛的绩差股成了不明真相盲目追风股民们长期投资的品种，而真正的绩优蓝筹股得不到投资而被长期冷落，使股市出现重概念、重题材，不重业绩的投机潮流，严重扭曲了市场的价值投资理念，削弱了市场的资源配置功能。而且，上市公司资金是二级市场“私募资金”的主要来源之一，接受上市公司巨额委托资金的基金托管人一般也就炒作该上市公司的股票，这样“私募基金”与上市公司就成了利益共同体，内幕交易、操纵股票交易价格的行为就会时常发生。第三，自身机制不健全，存在着投资组织模式不健全、认识不到位、监管缺位等缺陷。健全有效的私募股权投资组织模式是私募股权市场运转的核心。一个成熟的私募股权市场应该是具有中介机构参与并以间接投资方式为主流投资方式的市场。虽然近年来中国私募股权市场有了较大的发展，但是组织形式上仍不够完善，目前私募股权市场投资机构的组织模式大都是公司制，以契约方式存在的投资机构大多数有“乱集资”之嫌，因而属于不受法律保护的私募基金，与发达国家私募股权投资机构以契约制和有限合伙制为主差别很大。目前，我国对私募基金及其作用的认识存在较大差距，具体表现为非但没有给私募基金以合法地位，也没有认识到私募基金是一种会流动的国际性货币资源。由于对私募基金重视不够，在法律上没有正式的地位，所以私募基金在管理上就没有办法做到完全规范。从法律上看，基金管理人与客户签订的合同一般都是无效合同，不能得到法律保障。由于缺乏外部监管，加上此类业务本身处于地下状态，使得私募基金管理者操纵市场和欺诈客户行为时有发生。法律和行业管理空白带来经营上的道德和信用风险，具体表现为：一是没有准入门槛，谁都可以畅通无阻进入这一行业；二是没有行业规则，各种代客理财合约五花八门。其中多数都不规范，而且违反合同法原则。一些资质、资信较差的机构进行虚假承诺，故意夸大收益率，以此引诱投资者入瓮，结果预期收益无法兑现，而履陷风险危机，纠纷频繁发生。从总体上看，中国私募股权的退出方式还是比较单一，场外交易市场的发育明显滞后，交投不活跃，导致了千军万马只能走IPO退出这根独木桥。
　　我国私募基金的发展不仅存在着上述问题，而且要推动我国私募基金的不断壮大本身条件也不具备。一般认为，要想成为私募基金大国，必须具备相应的条件。笔者研究认为，除了正确认识私募基金及其作用外，私募基金大国需要具备以下4个条件：(1)经济规模大。经济规模大是私募基金大国的首要条件，这是因为私募基金的投资者更加愿意将资金投到经济规模总量巨大的国家和地区去。经济规模总量大能够形成高购买力的市场，高购买力的市场才能给企业和投资者提供众多的产品销售和赢利的商机。(2)经济增长速度快。经济增长速度快也是私募基金大国的重要条件，因为经济增长速度快，投资赢利的商机多且大，投资风险小，投资赢利的期望值高。所以私募基金的投资者更加愿意将手中的资金投向经济增长速度快的国家和地区。(3)多层次资本市场完善程度高。多层次资本市场是指证券交易市场、场外交易市场和地方性小型公司的柜台市场。国际私募股权投资者在选择标的公司所在地时，除了考虑标的公司所在地域经济发展水平外，对标的公司所在国家和地区多层次资本市场的完善程度更加关注。因为他们对标的公司进行投资是为了将来以更好的价格出售而获利。多层次资本市场完善程度越高，私募股权交易就会越发方便和快捷。(4)证券市场活跃程度高。证券市场活跃程度高低也是国际私募股权投资选择投资标的公司区域的重要基准之一。因为证券市场越活跃，私募股权投资基金越容易退出。上市公司数量和市场交易量是反映证券市场活跃程度的两个重要指标。上市公司数量越多，市场交易量越大，证券市场活跃程度就越高，私募股权投资退出时越容易卖出好价格，获利越大。
　　显然，我国私募基金发展的条件还不具备。虽然我国的GDP值大约为2万亿美元，在世界上排在前10名，处于国际前列。而且我国也是世界上经济发展速度最快的国家，连续十几年GDP增长率保持在10％左右的高水平，美国、日本、德国和英国等发达国家的GDP增长率都没有超过5％，我国的经济发展速度处于国际领先水平。但是，这只是具备了前两项条件，离后两项条件显然还有很大差距。如我国的证券市场活跃程度一般，在国际上处于中等水平，具体表现是上市公司还不够多，只有1000多家，而美国上市公司已经达到10000多家。我国证券市场交易量也不高，美国纽约证券交易所2005年全年成交量为14.12万亿美元，折合人民币全年日平均交易量约为4294.83亿元，相当于我国上海证券交易所2007年7月27日成交量1393.27亿元的3.08倍。
　　
　　三、推动我国私募基金健康发展的对策
　　
　　通过上述分析，我们可以看到，私募基金是一把“双刃剑”，如果管理得当，它的积极作用能够充分展示出来，管理不当则会出现一系列问题。针对私募基金存在的问题，笔者认为，要推动私募基金健康发展必须从以下几方面着手：
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第一，制定和完善与私募基金有关的法规和政策。无法可依是目前我国私募基金面临的最大难题。对此政府应当加紧制定和完善与私募基金有关的法律、法规和政策，使其有一个明确和恰如其分的法律身份，这样既可以顺应市场发展的大趋势，又有利于其规范性运作和健康发展。鉴于我国颁布的《中华人民共和国证券投资基金法》所规定的基金是属于契约型基金，建议我国的私募基金在法规管理方面也应被纳入该法范畴之内，并依据该法，由基金发起人和基金管理人、基金托管人订立契约组建契约型私募基金公司。私募基金公司依据法律、法规和私募基金契约负责私募基金的经营和管理操作。私募基金托管人负责保管私募基金财产，执行私募基金管理人的有关指令，办理私募基金名下的资金往来，私募基金投资者通过购买私募基金单位，享有该私募基金的收益并承担该私募基金的风险。
　　第二，加强对私募基金的监管力度。在私募基金存在的问题中，除了法规和市场及交易方面的问题之外，更多的问题是由于缺乏监管，私募基金无拘无束自由发展造成的。这些问题大都可以通过科学合理地进行监管加以解决。要确定统一的监管部门，制定有效的监管原则，明确具体的监管内容，将监管的重点放在强化对信息披露和风险揭示的要求上。强化信息披露和风险揭示是控制私募基金的有效手段。
　　第三，发展多层次资本市场，努力提高证券市场的活跃程度。我国应尽快完善多层次资本市场，以满足各类基金进入和退出的自由选择需求，其中退出机制是资本能否实现资本增值和投资良性循环的最后也是最重要的一环。国际经验是要加大场外交易市场和柜台市场的建设和完善工作的力度，努力提高证券市场的活跃程度。国内的场内市场上市标准过于统一，过于严格，使得许多的私募基金投资企业都绕道去海外上市，这在一定程度上限制和阻碍了私募基金的流通与发展。国际证券交易实践表明，私募资本的流动性很低，但是证券化和流动化是资本市场不可阻挡的大趋势，私募资本也不例外。美国1990年的144A条款使私募资本有了一定的流动性并极大促进了美国私募资本市场的发展。由于私募证券自身的特点，决定了它不可能在正式的交易市场进行大规模的流通。机构投资者之间的交易和柜台交易将是私募股权和证券流动的必由之路。我国《证券法》规定，证券不仅可以在依法设立的证券交易所上市交易，还可以在国务院批准的其他证券交易场所转让，这表明我国多层次资本市场法律框架已经确立，并且已经有了一定的基础。
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