浅论我国证券法调整对象的扩大

　　论文关键词：证券法；私募证券；证券交易
　　摘要：我国证券法应根据实践需要，将证券私募关系和场外证券交易关系纳入其调整对象之内；同时可授权证券监管部门颁布规章，对私募证券发行及转让的具体规则作出规定；在证券法的附则中或者在证券法中列专章对场外证券交易的基本原则和规则作专门规定。
　　证券法的调整对象为特定的社会经济关系，即证券市场主体在证券活动中相互间发生的各种关系。根据我国《证券法》第二条规定，其调整对象仅为证券发行和交易中发生的关系，而未涵盖包括证券服务关系、证券监管关系在内的所有与证券相关活动所产生的证券关系。即使是证券发行关系和证券交易关系，其外延也不甚明了，常常使监管实践处于尴尬境地。
　　我国《证券法》的修改应根据实践需要，将两大关系纳入证券法调整对象。
　　一、证券发行关系应该包含证券私募关系
　　私募证券是指非公开发行证券，与公募证券相比，私募证券无疑有着“短、平、快”的明显优势。有较浓厚的“人合”性质，也正是基于此，国外证券市场往往对私募证券给予一定的监管豁免。
　　在我国证券市场发展的早期，由于私募证券主要是私募股票出现了较多的问题。带来了一些短期内难以解决的问题，监管上采取了禁止证券私募的办法，以消除市场上的混乱状态。这一监管思路不仅在立法上留下私募制度的空白，也使不少人产生了“证券法只调整公募证券”的惯性思维。我国私募证券最早出现在1992年，当年的《股份有限公司规范意见》中指出：“公司可以采取发起方式或募集方式设立。”“募集方式包括定向募集和社会募集两种。采取定向募集方式设立．公司发行的股份除由发起人认购外，其余股份不向社会公众公开发行，但可以向其他法人发行部分股份。经批准也可以向本公司内部职工发行部分股份。”1993年7月国家体改委分别颁发了《定向募集股份有限公司内部职工持股管理规定》和《国家体改委关于清理定向募集股份有限公司内部职工持股不规范做法的通知》，要求对内部职工股发行工作中存在的问题进行一次全面清理。此后不到一年，国家体改委又发出了《国家体改委关于立即停止审批定向募集股份有限公司并重申停止审批和发行内部职工股的通知》，立即停止审批定向募集股份有限公司。随后成立的中国证监会在《关于股票发行工作若干规定的通知》中规定了内部职工股上市流通的条件。努力解决历史遗留问题。1998年证监会《关于停止发行公司职工股的通知》，则明确规定股份有限公司公开发行股票一律不再发行公司职工股。
　　由于私募较之公募存在明显的便利，仍然使不少企业乐于借助私募证券筹集资金。不仅一些不能满足发行条件的企业(主要是非国有大中型企业)为了公司设立或融资的需要而进行私募，而且一些公募设立的公司为了保证资金链的连续性和安全性，也会采取私募的方式发行企业债券。随着这个市场越来越大，私募也逐渐开始从地下走向地上，在证券市场中忽隐忽现。
　　私募证券往往被认为是“富翁的游戏”，主要依赖合同规范当事人之间关系，这就使得这种游戏的参加者难以合理预期游戏后果，个人信用及经营能力也决定了风险大小。在经济大环境不佳，私募证券的运作又出现较多问题时，就可能产生矛盾甚至激化。私募对象虽非公众，但仍有一定的涉及面，若缺乏对私募证券的基本规范和有效监管，则仍可能危及经济安全和社会稳定。
　　美国证券法对私募证券也不是一味放任。而是在规范其运作的前提下免受注册制监管。美国《证券法》4(2)节规定：“不涉及公开发行的发行人的交易豁免注册。”但适用豁免则严格限制，SECv．RalstonPurinaCo．一案提供了如下限制的原则：(1)适用豁免注册的规定，取决于有关人士是否需要证券法的保护，购买人的数量并不是决定性的因素。而且发行所及的人数仅与他们是否与私募发行的发行人有必要的联系、是否了解发行人的问题有关。换句话说，豁免仅在证券的购买者不需要证券法注册制度保护的情况下适用。(2)在判断是否构成私募发行的时候，需要考虑要约发行的证券是否停留在最初的、消息灵通人士的手中，或购买者仅仅是证券再销售的渠道，而后者不管他们是否从事证券业，就是证券法意义上的承销商。
　　[8]电大学习网.免费论文网[EB/OL]. /d/file/p/2024/0425/fontbr />　　美国联邦证券委1982年颁布的《D条例》中的{506规则》进一步阐明了发行人是否获得私募发行注册豁免的标准。(5o6规则》规定发行人只有符合如下条件才能作为私募发行获得豁免：(1)来自发行人证券的购买人或发行人合理认为的购买人不得超过35人；(2)非“可资信赖投资者”自己，或与其购买人代表一起，在金融与商业事务上有评估未来投资价值与风险方面的知识，或发行人合理地认为，在作出任何销售之前，该购买人符合前述规定的要求；(3)在美国境外向外国人所作证券发行或销售的，如果该证券停留在国外，则该证券不需要注册。即使同时在美国境内向美国人发行或出售了证券，对于在国外销售之证券仍可以豁免注册；(4)发行人应当在出售证券之前的一个合理的时间内向购买者提供信息；(5)不管是发行人，还是发行人中的代理人均不得利用任何广告或招揽的形式发出要约或出售证券。禁止形式中也包括会议与研讨会；(6)依{506规则》获得之证券，应当有依4(2)节规定之交易中获得的证券地位，非依证券法注册或获得豁免，不得出售。(7)发行人发行或销售证券的，应在 论文检测天使-免费论文检测软件http://www.jiancetianshi.com
第一次出售之日起15日内，向证交会申报5份《D表格》形式的通知。1990年的《144A规则》又规定合格的机构投资者在依据4(2)节和《D条例》购买发行人私募发行的证券的时候，试图按照本规则转让该证券不会影响发行人依据4(2)节或《D条例》获得的注册豁免。而该规则同时认可了，如果交易商将新发行的证券出售给“合格的机构投资者”，其将不被认为是承销商，从而无需注册。
　　“私募证券规范化”应当列入我国《证券法》修改的议事日程中，证券法调整证券发行关系应该包含证券私募关系，借鉴美国的经验，建议作如下处理：一是在证券法中用“列举加概括”的方式列出私募证券的种类，严格限定私募范围，凡不属法定私募范围的证券就必须通过公募的方式发行；二是考虑到我国《证券法》主要是围绕公募证券设计规则的，因此《证券法》在明确其基本原则应当适用于私募证券的同时，可以授权证券监管部门颁布规章对私募证券发行及转让的具体规则作出规定，包括私募证券的豁免条款、私募证券的认定和备案、私募转公募的程序和要求、私募证券发行人和认购人的权利救济途径等，具体调整私募证券发行关系。
　　
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二、证券交易关系应该包含场外交易关系
　　证券业界和法学界对设立场外交易市场的呼声一直很高，而《证券法》对证券交易市场的理解局限于证券交易所，使证券市场被局限于一个很小的证券交易所范围，交易方式局限于单一的集中竞价方式，将证券交易关系仅限于场内交易关系。这一过于狭隘的做法，影响了证券法作用的发挥，也不利于市场的相互衔接和统一监管。
　　实践中我国也已存在场外市场，已处于监管中的有退市证券的柜台交易市场(代办股份转让交易系统)、公开征求受让人的协议转让市场、司法委托拍卖市场等，因不规范经营已被撤消的有部分地区的店头市场和网上市场，处于规范边缘的尚有非集中竞价交易的产权交易所、技术交易所等。对这些场外市场，证券法绝对不可充耳不闻、视而不见，放弃监管。一些未上市的公开发行公司和私募公司也有转让股份的需求，但苦于无相应市场，个别非金融机构甚至境内外不法分子乘虚而人，干起了非法中介买卖或私设转让市场的违法经营活动，从中谋取暴利。而买卖双方利益受到严重侵害，有的酿成民事纠纷或刑事案件，已影响到了一些地方的社会稳定。对此我国证券法更不能采取鸵鸟策略。
　　即使没有市场也能发生交易，如协议转让。我国证券法明确禁止上市证券在场外交易，但又未禁止协议转让，显得自相矛盾。实际上我国上市公司的大量非流通股都是在场外通过协议方式交易的。美国纽约证交所曾禁止其会员在场外交易上市证券，但1975年的美国《证券法》修正案则责令联邦证券委审查并修改证交所对会员场外交易的限制措施。我国台湾地区的“证券交易法”原有限制上市证券在场外交易的条款，但对政府债券买卖、私人间转让等允许例外，1988年修改中增列“其他符合主管机关所定事项者”的例外项，扩大了许可场外交易的范围。考虑到我国的实际情况，完全放开上市证券场外交易尚不现实，但可参考台湾方式作较灵活的例外处理。
　　一个完善的证券市场应当包括各种交易手段与不同的交易场所，更不应出现法制与监管的真空。实践已提出了急迫的要求，《证券法》应该也能够做出回应，及时将场外市场纳入规范的渠道，将场外交易关系归为其调整对象。
　　将私募发行与场外交易作为证券法的调整对象，可有两种做法：一是仅适用证券法的基本原则，并在附则中作出规定；二是在证券法中列专节规定。该二者都应要求证券监管部门制定细则专门规定之。
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