上市公司控制性股东“掏空”行为实证研究综述

　　论文关键词:上市公司　控制性股　“掏空”行为　实证研究
　　摘要:现有的国内外有关上市公司控制性股东的“构空”行为侵占中小股东利益的实证研究主要集中在以下方面:大股东占款对中小股东利益的侵害程度;侵占行为发生的影响因素;侵占行为与报表数据之间的关联关系;从公司治理角度，如股权结构对占款行为的影响等进行建模分析。而对此做出的改革应包括司法体系和公司治理结构方面。根据产权理论的分析框架，对于公司治理层面的改进步及以下方面:内部各层级权利的相互制衡与监督;通过法律规范约束大股东表决权限;信息披露制度的改革与完善。
　　中国的上市公司中普遍存在大般东侵占中小股东利益的情况，且这一现象有愈演愈烈之势。越来越多的大股东以自己的利益为出发点，把上市公司当做圈钱的工具，甚至以牺牲中小股东的利益为代价，严重伤害了投资者的信心，同时也影响了资本市场健康、有序的发展。
　　一、国内外文献综述
    1.关于控制性股东。“掏空(Tunneling )"①是Johnson等(2000)提出的一个概念，其主要含义是指公司的控制性股东为了自身的利益将公司的财产和利润转移出去的行为。
    在谈论控制性股东之前，首先有必要对控制性股东的概念内涵予以明确。所谓控制性股东(Controlling Shareholder)是指对公司的决策享有控制权的股东。判断是否成为公司控制性股东的标准并非完全以其所持股份是否达到某一比例为绝对标准，而是以其实际拥有的控制力而论。齐彬(1999)认为，“大股东与小股东是一组相对应的概念，这对概念是由具体公司股权结构反映出来的，它表明的是权力关系而不是单纯的固定的数字比例。”大股东可以理解为公司的控制性股东。
    2.关于控制性股东“掏空”行为的动机。国外的研究重点一般放在控制性股东对公司资产乃至中小股东利益的掠夺和侵害上。Shleifer和V.ishny(1986)认为，大股东对公司控制将对公司绩效产生两种相反的效应，即利益趋同效应以及利益侵占效应。大股东控制产生的是利益趋同效应还是利益侵占效应，取决于大股东持有的现金流所有权比例和所有权与控制权的分离程度。Shleifer和Vishny(1997)指出，现金流所有权和控制权分离将会加速所有权集中产生的代理问题。因为大股东可以利用其绝对优势的投票权将上市公司的利益转移到自己手中，同时只按照其拥有的股权比例部分承担由于利益转移而给上市公司带来的损失。只要通过转移上市公司资源所获得的好处大于因现金流所有权的存在而遭受的损失，大股东就有动机转移上市公司资源，对小股东实施掠夺。
　　Burkart , Gromband , Panunzi (1998)分析了现金流所有权与控制权的分离，指出过低的现金流所有权会增加道德风险，并导致非效率。模型暗示了对小股东利益的侵占，因为大股东会分配公司资源以获得控制权的私人收益。Jenson and Meckling(1976)认为，公司内部人在股份公司中的利益由分红(货币收人)和在职消费(非货币收人)两部分构成。内部人在股份公司拥有的股份越大，则按照正常的方式分配利润的激励越大，而不是通过在职消费等办法获取较高的非货币性收人。
　　3.控制性股东“掏空”的手段。一般来讲，控制性股东通过金字塔结构对公司资产的掠夺主要方式是关联交易。郎咸平指出，对于金字塔结构的终极控制人来说，最简单的办法就是将上市公司放在金字塔的最下层，并通过各种内部交易，把底层的公司收益传递到金字塔_上层的母公司。另外，集团又把一些利润较少，品质较差的资产从上层以高价传到下层。余明桂、夏新平(2000)的研究发现由控股股东a控制的公司，其关联交易显著高于无控股股东控制的公司;控股股东担任高级管理者的公司，其关联交易显著高于控股股东不担任高级管理者的公司;控股股东持股比例和控股股东在董事会中的席位比例越高，关联交易越多。陈晓、王艰(2005)统计分析了关联交易规模和控股股东股权结构的关系后，得出结论 论文检测天使-免费论文检测软件http://www.jiancetianshi.com
第一大股东持股比例与关联交易规模显著正相关， 论文检测天使-免费论文检测软件http://www.jiancetianshi.com
第一大股东的持股比例居高不下，为其利用关联交易操纵公司利润、侵犯上市公司和公司其他股东的利益创造了条件。
    肖艳(2004)以ST猴王为对象分析了大股东利用关联交易掏空上市公司的表现包括:(1)往来款挂账，即以不合理的低价从上市公司购买产品或资产，甚至不支付价款，使得上市公司应收账款不断增加、资金被长期占用;(2)高价套现，即以不合理的高价将其劣质资产出售或置换给上市公司，换取上市公司的现金或优良资产。表现在猴王集团就是大规模的资产抵债式的套现收购大量的垃圾资产;(3)借款担保，猴王集团冒用ST猴王的名义为自己贷款3.7亿元，又让上市公司为自己另外3个亿贷款提供担保，正是这几亿巨资将上市公司掏空，并使自己和上市公司一起走向破产的边缘。
    4."掏空”行为发生的影响因素。王家琪、孙玲玲(2005)建立模型研究了控股股东对上市公司资金占用与个别因素的关系，如应收账款、其他应收款、预付账款等等。研究发现大股东占款与其他应收款、其他业务利润呈显著的正相关(这一研究也与上面提到的肖艳(2004)对ST猴王的分析相吻合，印证了控股股东对上市公司掏空的手段可能是通过往来款占用公司的资金);与主营业务利润、现金及等价物增加额、流通股占总股本的比值呈负相关;与法人股、国家股的相关性则不确定。
　　[8]电大学习网.免费论文网[EB/OL]. /d/file/p/2024/0425/fontbr />    韩至丽、杨淑娥、史浩江(2006)运用民营上市公司的非平衡面板数据，考察了民营金字塔结构下终极所有者掏空底层公司的影响因素。研究发现:在保证控制权的情况下，终极所有者所持有的现金流所有权越小，其对企业的掏空越严重;处于金字塔底层的公司资产利润率越低，终极所有者越倾向于对其掏空;投资者保护越差，越有利于终极所有者的掏空行为。
    李增泉、孙铮、王志伟(2004)研究了中国上市公司的股权结构和控股股东资金占用之间的关系。研究表明，控股股东占用的上市公司资金与 论文检测天使-免费论文检测软件http://www.jiancetianshi.com
第一大股东持股比例之间存在先正向后反向的非线性关系，但与其他股东的持股比例却表现出严格的负相关关系。另外，控股股东的控制方式以及产权性质也对其资金占用行为具有重要影响。
    5.“掏空”行为的危害性。梅峰、封思贤(2005)从中小股东超额投资回报率角度分析大股东侵占行为的危害性，研究结果表明:大股东侵占程度与中小股东利益损失之间存在显著的正相关关系，且大股东侵占行为给中小股东利益的负面影响是长期性的。
    6.关于解决对策。分析控制性股东侵占中小股东利益的深层次原因，针对上述研究所发现的问题，很多学者提出了解决的对策建议，主要归结为国家治理(国家司法体系对投资者的保护)与公司治理两个层面:一些学者认为，法律对投资者的保护欠缺是主要原因，因此提出要建立健全相关法律束缚大股东占款行为，成立投资者专业维权机构。
    
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二、研究述评与建议
    我们不应该忽视现实中存在的小股东在公司的所有权安排中受歧视现象。根据产权理论的分析框架:企业所有权包括剩余索取权和剩余控制权，现代企业理论关于企业所有权安排的基本观点是，让企业剩余索取权与剩余控制权的分享尽可能地对应起来。但现实的分析表明:W控制性股东实际上拥有扩大的控制权(企业控制权可分为决策控制权、决策管理权和最终剩余控制权)，即控制性股东除了把握最终剩余控制权外，还通过对董事会的控制间接获得决策控制权，在某些情况下，甚至通过直接向企业委派经理人员控制了决策管理权;(2)小股东剩余索取权的实现缺乏相应的控制权保障。由于其持股比例小，剩余控制权形同虚设，相应的剩余索取权的实现亦缺乏保障;(3)控制性股东的利益分配权实际上优于小股东的利益分配权。
    我们提出以下对策:(1)对控制性股东过于膨胀的控制权力进行限制，实现权力的合理分配与相互制衡。即公司的股东大会、董事会、经理层这三级架构应当严格的各司其职、相互制衡。同时，还应充分重视和发挥独立董事制度的制衡作用。(2)保障小股东享有必要的收益权。(3)严格信息披露制度，扩大信息披露的外延，如建立覆盖上市公司及其高管人员和控股股东的诚信记录等。
    针对独立董事的制衡作用是否能有效发挥的问题，我认为应该从社会学的角度切人，研究独立董事行为的影响因素，从心理学、行为学角度分析，作为公司内控机制设计的一个方面，健全完善内部监督控制体制。
    关于保障小股东的必要的收益权方面，虽然公司法中已经明确规定同股同利，同股同权，但为了对控制性股东优级的剩余索取权进行约束，可以从以下几个方面着手:对于大股东的表决作一定的处理，可以考虑将其表决权打折，不再执行严格的一股一票制度，在大股东表决权超过一定比例时，规定其表决权比例上限;再有通过公司法、企业章程等相关规范增加对控制性股东滥用表决权的限制。
    另外，大股东与中小股东之间存在代理问题，这种代理问题是与生俱来的，我们只能尽量减小，而不能消除。大股东利用各种合法或非法的手段侵占中小股东的利益的一个原因就是信息不对称问题的普遍存在。在信息披露方面，披露的不及时和披露的不完善同时存在。这些研究得出的一系列结论告诉我们，现有的信息披露模式己经远远不能满足需求，对财务信息之外信息的披露越来越迫切，如高管和控股股东的诚信记录、其他管理信息等。可以预见，以后的会计报告应该更多的披露背景方面的信息，面向用户的企业报告也许在不久的将来成为现实。
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