港币人民币一体化研究

��一、研究背景
　　香港1983年10月实行联系汇率制度以来，1美元兑7.8港元的官方平价一直未做出调整。在联系汇率制运行的大部分时间里，运行基本良好。既维持了汇率的稳定，又在一定程度上反映了市场供求，为香港成为一个国际金融中心提供了较为稳定的制度环境。
　　然而，在1997至1998年的亚洲金融危机中，港元成为国际投机资本攻击的目标。虽然香港政府通过介入金融市场进行干预，击溃了投机力量，维护了联汇制，但香港经济随后陷入衰退。香港货币当局受制于联汇制，其货币政策基本没有作为，联系汇率制度的缺陷逐渐得到学术界的关注。
　　2011年8月，香港特别行政区政府统计处公布香港7月份综合消费者价格指数(CPI)较上年同期上升高达7.9%，而2011年全年的通胀率为5.3%，达到1998年以来的最高点。金融危机背景下，联系汇率制和高通胀之间的关系成为关注的焦点。有人认为联系汇率制在推动通胀的过程中起了不可忽视的作用，美联储低利率甚至是零利率的量化宽松政策，导致大量避险资金流向香港，推动了香港通胀率的上升。联系汇率制的缺陷和香港汇率制度改革再次成为关注的焦点。有学者提出，在保持原有的根本性制度安排不变的前提下，盯住一篮子货币。但同时有部分学者对香港联系汇率制度做出了整体性的反思，讨论港币与人民币整合的可能性。
　　同时，自1997年中国恢复对香港行使主权以后，香港与内地的经济融合程度不断提高，两地在贸易、直接投资、金融市场等方面联系日益紧密，导致两地货币一体化自发演进，主要体现在港元和人民币在两地的双向大规模流通。这种双向流通不是由政府推动的，而是两地居民出于减少交易成本，降低不确定性，方便贸易和投资而做出的理性经济行为。由于双币流通很大一部分是通过非法途径，很难确切的知道其规模，我们用在港人民币存款量与港币存款量的比值来测度人民币对港币的替代程度。由图一可以看出，自2003年人民币升值预期以后，尤其是2010年以来，人民币对港币的货币替代程度不断加深（见图1）。
　　
　　图1 人民币对港币的替代程度
　　
　　数据来源：香港金融管理局网站（www.hkma.gov.hk/eng）
　　由此，我们需要重新思考一下问题：港元盯住美元的货币制度的经济基础稳固吗，香港到底适合与美国还是内地组建最优货币区？
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[1]电大学习网.免费论文网[EB/OL]. /d/file/p/2024/0424/fontbr二、有关货币一体化理论的回顾与评述
　　1.蒙代尔的最优货币区理论
　　最优货币区是指地理相近的两个以上主权国家，组成一个对内进行货币联盟，汇率固定，对外实行浮动汇率的经济区域。
　　建立最优货币区所需具备的充分条件：1）生产要素的高度流动。货币一体化使货币区成员国丧失了利用汇率工具调节彼此国际收支不平衡的可能性，通过生产要素的自由流动可以弥补这一不足。资本和劳动力会自发的从盈余国向赤字国转移。2）经济开放性与经济规模。麦金农认为经济越是开放，越有动机寻求汇率稳定，选择固定汇率制度。3）经济多元化。4）与长期资本自由流动相联系的金融一体化。金融高度一体化可以调节各国市场货币数量，避免货币供求失衡引起的汇率大幅波动，使货币区内部的固定汇率得以保持。5）通胀偏好相似性。6）政策一体化。
　　但是这些组成最优货币区的诸条件，就单个来说过于片面，就整体而言又较难实现，在宏观和微观效益上也难以两全，有的适宜条件即使在定性意义上也存在重大缺陷。最优货币区理论的过分理想化和形成条件难以定量化是其主要缺点。
　　2.克鲁格曼的GG──LL模型
　　此模型主要研究单个国家如何判断是否加入货币区，以及加入货币区后的收益和成本之间是否有一个权衡的标准。克鲁格曼认为，一个经济体是否加入一个货币区，取决于二者贸易关系的一体化程度。加入国的收益是减少交易成本的货币效率收益，加入国的成本是由于放弃货币政策、汇率政策调节就业产出以保持经济稳定的权利，而引发的经济不稳定性，即经济稳定性损失。经济一体化程度越高，跨国贸易和要素流动越广泛，加入货币区的收益就越大、经济稳定损失就越小，加入货币区就越有利。最优货币区就是通过商品贸易和服务贸易及要素的流动，促使多国经济紧密相连的地区。但是克鲁格曼的GG──LL曲线是一个相对抽象和简化的概念，在现实生活中，我们很难描绘某个国家加入货币区的成本和收益曲线的位置，就难以判断其是否加入货币区的临界点。
　　 ��三、以美国为参照系来分析港币人民币一体化的可行性
　　
　　中国外资
　　
　　在讨论香港和人民币一体化的问题上，有很多研究直接利用最优货币区的各项标准检验香港和内地是否满足最优货币区的条件，或直接分析香港和内地组成最优货币区的成本和收益。这种分析在检验标准的选择以及成本和收益的估算上具有很大的主观性，结论难以令人信服。
　　因为香港自1983年以来实行联系汇率制，与美国组成了事实上的货币联盟。所以本文在分析港币和人民币一体化时拿美国作为参照系，按照上面的理论，分别对比内地与香港的关系和美国与香港的关系，在中美对比的基础上，来比较，香港美国的货币联盟和香港内地的货币一体化哪个更具有优势。
　　根据最优货币区理论，两个经济体之间能否组成最优货币区取决于二者之间的经济金融一体化程度，包括生产要素的流动性，金融一体化程度，通货膨胀相似性这三个方面。
　　1.通货膨胀率的相似性
　　通货膨胀率的相似性反应了两地的商品市场一体化程度，商品市场一体化程度越高，一国商品价格变动对另一国商品价格的影响就越大，两地的通货膨胀率就越具有相关性。图3为香港与内地CPI走势图，期限为1983年至2010年。从图3可见，自国内改革开放至80年代末，两地物价指数的趋势己比较接近。进入90年代中后期，这种趋势更加明显，两者存在着显著的关系。为了更准确地反映两者之间的关系，采用相关软件对两者进行相关性分析。在1982年至2004 年，两者相关系数只有0.363 ，相关度并不高。但1996年至2010年两者相关系数高达0.688 的高度相关。由此可见，近几年两地物价开始接轨。图4为香港与美国CPI走势图，期限为1983年至2010年。由图4可见，香港与美国CPI没有明显的相关性。
　　
　　
　　图2 香港与内地CPI走势图
　　
　　图3 香港与美国CPI走势图
　　
　　数据来源：中华人民共和国国家统计局网站(www.stats.gov.cn)；香港金融管理局网站www.hkma.gov.hk/eng）；美国劳动统计局网站(www.bls.gov)。
　　事实上，香港是个高度开放的经济体，在CPI所覆盖的商品中，很多需从内地进口。而且由于汇率制度设计，港元和人民币的汇率水平无法主动根据两地的相对物价水平进行调整，在地理位置临近，商品运输成本低，商品进出口关税逐步降低等因素的影响下，两地的物价水平存在较高的相关性。由于港香港和美国两个经济体之间的交易成本太高（包括高昂的运输成本和关税等，尤其是CPI中包含大量的非贸易品），所以香港与美国的通货膨胀率基本不相关。







　　因此，从商品市场一体化程度的比较而言，香港与内地的商品市场一体化程度远远高于香港与美国的一体化程度，香港与内地组成最优通货区的通货膨胀相似性指标好与香港与美国组成最优通货区。
　　2.金融一体化程度
　　两国金融一体化程度的高低体现在两国名义利率的相关性上。港元实行的是钉住美元的联系汇率制度，市场自发的套汇和套利机制是其内在维持机制。港元是自由兑换货币，香港不存在资本管制，资金可以自由进出香港货币市场和外汇市场。当市场上的港元对美元的汇率与两个经济体利率的关系偏离平价时就会产生套利的机会，此时巨额的资金套利活动将迅速改变货币、外汇市场上的资金供求关系，从而调节港元的市场利率，港元利率必须和美元利率保持一致性，否则，引发的套利行为将冲击联系汇率制度的稳定，也就是说港元和美元之间存在着高度的金融一体化。
　　而在内地，人民币存贷款利率并没有完全放开，利率在一定程度上并没有完全反应市场需求，而且内地的资本市场开放程度较低，资金并不能完全自由流动，港元和人民币并不能通过资金的自由流动实现利率的联动，所以港元和人民币的利率相关性较弱。也就是说香港和内地的金融一体化程度远远低于香港和美国的金融一体化程度。
　　因此，从金融一体化程度的比较而言，香港更适合和美国组成最优货币区。
　　3.生产要素的流动性
　　根据蒙代尔的最优货币区理论，一个货币区内部，只要劳动力和其他生产要素具有完全自由的流动性，就可以依靠要素的转移消除需求转移造成的冲击。所以地区之间劳动力和其他要素自由转移，就成为了判断是否成为一个通货区的标准。生产要素主要包括劳动力和资金。
　　（1）劳动力的流动
　　随着香港与内地在经济、政治、文化教育等方面交流的扩大，两地的人员流动日益频繁，互访人次迅速增加，促进了两地经济联系和市场融合的深化。
　　根据香港统计处2011年发布的专题报告，截至2005年,在内地工作的香港居民数目达24.4万人，而在1995年只有12.2万人，人数在十年内增加了一倍。但是自2005年起，在内地工作的香港居民数量逐步回落，截至2010年9月，该数目已回落至17.5万人，占香港平均就业人数的5%。
　　香港于2003年7月15日实施“输入内地人才计划”，截至2011年9月，共有约4.7万人赴港工作，占香港平均就业人数的1.3%。
　　虽然香港与内地的人员流动己相当频繁，人次规模也呈不断加快趋势，但从两地人员往来构成角度看，来中国内地的香港同胞以正常的工作和生活为主，单纯以“观光、度假”为目的的旅游相对较少；而由内地前往香港的基本以旅游、购物等消费性人员流动居多，劳动力流动所占比率极小。两地的劳动力流动并不充分。
　　而由于地理位置原因，香港与美国之间的劳动力流动需要很高的成本，所以劳动力流动也很不充分。
　　（2）作为生产要素的资金的流动（实物投资的比较）
　　内地虽然一直实行资本管制，但对外商直接投资FDI进入的限制一直较低。香港的制造业从上个世纪80年代逐渐向内地尤其是珠江三角洲地区移，甚至形成了港商中独特的“前店后厂”经营模式。同时，香港作为内地开放的窗口也一直是内地直接投资的重要基地。一方面，在香港所接受的所有外商直接投资头寸中，来自内地的比例（1998至2010