我国投资者财务权益保护指数设计与应用初探

摘要：投资者保护问题是一个世界性的难题，而投资者财务权益的保护无疑是投资者保护的关键。从现有的投资者保护机制来看，会计在投资者保护中的应有作用还没有引起足够的重视。因此，会计在投资者保护中的作用还有巨大的开发空间。本文试图从财务权益的角度对投资者保护进行研究，并提出投资者财务权益保护指数的概念及其模型的构建，但由于目前尚无这方面的文献可以参考，希望得到国内外学者的指正和探讨。
关键词：投资者保护 财务权益 指数


一、引言
投资者保护（Investor Protection）是指通过法律、行政、行业自律等各种手段对投资者合法权益采取的保护性措施，使投资者能够公平的获得信息和投资机会，降低投资风险和系统性风险，免受各种不公平、歧视及社会环境差异等可能带来的损害或无谓损失。主要涉及法制因素、政策因素以及财务权益等可以改变或者完善的结构体系。
Francis et al（2003）认为会计制度对证券市场发展的影响独立于投资者法律保护，较高质量的财务会计体系能够替代投资者法律保护，促进证券市场的发展。而我国学者蒋琰（2004）指出高质量会计方法的选择可以完善公司治理，却不能替代投资者法律保护。但投资者法律保护较弱的国家可以通过采用高质量的会计准则弥补法律的不足。贺建刚、刘峰（2006）指出，由于外部投资者面临相对较低的事前风险，以原则为导向的会计准则更有利于实现投资者保护，并进一步指出我国新会计准则更多体现出原则导向的特征。
Ball、Brown （1965）通过一系列研究 论文检测天使-免费论文检测软件http://www.jiancetianshi.com
第一次以令人信服的科学证据提出，公司证券的市场价格会对财务报表的信息含量做出反应，从而证明了会计信息的有用性。而会计信息的主要使用者之一的投资者，会根据会计信息的披露程度做出投资决策，同时会计信息披露也可以弥补法律制度对投资者保护的不足。
2011年2月，北京工商大学“会计与投资者保护”项目组和投资者保护研究中心共同公布“2010中国上市公司会计投资者保护指数”，首次从会计角度对上市公司投资者保护程度进行评价。从现有的投资者保护机制来看，会计在投资者保护中的应有作用还没有引起足够的重视。因此，会计在投资者保护中的作用还有巨大的开发空间。笔者认为会计投资者保护指数只是本文研究的投资者财务权益保护指数的一部分。
投资者保护问题是一个世界性的难题。因为影响一国证券市场投资者保护的功能很多，除了宏观的社会、经济、法律背景外，单就直接原因，既有证券市场本身的效率因素，又有公司层面的治理、经营因素，这些因素交织在一起，很难用“一剂或几剂良药”解决所有问题。而投资者财务权益的保护无疑是投资者保护的关键。所以本文试图从财务权益的角度对投资者保护进行研究。

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[1]电大学习网.免费论文网[EB/OL]. /d/file/p/2024/0424/fontbr二、投资者财务权益的的内容br />财务权益（Financial Interests），目前国内外还没有统一的概念，笔者认为财务权益是指财务方面的权益，包括正常的财务投资回报，合理的平均股价增长，无大股东掏空等。主要包括以下内容：净资产收益率（ROE）大于投资者的预期报酬率；合理的平均股价增长；无虚假的审计意见；信息披露合规；无内幕交易；无恶意再融资；管理层无过度职务消费，无投资不足或过度投资，薪酬合理，适度自由现金流量（FCF）；减少短期行为，适度研发和员工培训，适度做广告；合理的公司治理结构；社会责任适度；有效的内部控制。
三、投资者财务权益保护指数模型的构建
（一）数据来源与样本筛选
研究样本从2010年12月31日以前在沪深证券交易所上市且日前仍挂牌交易的所有上市公司中选取。研究数据来源于：CS-MAR中国资本市场数据库、Wind资讯中国金融数据库上市公司年报。所选研究样本为2010年4月30日以前公布的年报，数据处理可以采用EXCEL2003，E-VIEWS等计量分析软件进行。

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（二）变量定义
1.被解释变量——投资者财务权益保护指数（Ivestor Financial Interest Protection Index，IFIPI）。就信息披露机制的投资者保护水平测度而言，信息披露机制发挥投资者保护功能的基本路径是保护投资者获取信息的公平性。在上市公司重大信息公布之前，总有一些具有信息优势的交易者能够事先得知信息，他们的交易行为促使了股票价格变动，因而在消息公布前，股价已开始向公布后的股价方向变动。而信息披露的市场反应可以分为股价变动和交易量变动两个方面，相比而言，股价变动直接与投资者报酬相联系，能表征信息披露的经济后果。除此之外，笔者认为，在测度投资者保护指数时平时的正常收益也应该考虑，因此，本文把投资者的总收益的变动作为投资者财务权益保护的度量。IFIPI=TR2／（TR1+TR2 ），当TR1或TR2小于等于0时，取值0，否则取正常值。
2.解释变量。影响投资者财务权益保护指数的因素主要有：会计信息质量（用虚拟变量），会计信息的及时性，会计信息披露的频率，年净资产收 益率，超额收益，市盈率，市净率，成长性等。
（三）模型构建
IFIPI=β0+β1Di+β2Timei+β3Frequencyi+β4ROEi+β5CAR2i+β6PEi+β7DVEi+β8Growthi+β9Instii+β10 DFLi+εi （I）
其中，εi为随机误差项，表示没有考虑到的因素和测量误差等。IFIPI：投资者财务权益保护指数。
IFIPI=■WiPi （II）
其中，IFIPI：投资者财务权益保护指数；Wi：第i个评价项目的赋值；Pi：第i个评价项目权重；i：评价项目的数目（i=1，2...10）；通过模型（II），可以计算某一企业的投资者财务权益保护指数，可以根据每个项目的重要性进行打分。每个变量最高1分，最低0分。权重的确定和每个变量的得分，方法很多，如专家判断法、层次分析法、计量经济法等。为了科学地确定评价项目的权重，笔者邀请部分投资者、投资环境评价的研究者、政府相关部门的管理人员，召开座谈会探讨投资环境影响因素的重要程度，在此基础上采用层次分析法和模糊评价法得出评价项目的不同重要程度。
由于时间局限，没有搜集相关数据进行实证检验，在此只是提出了相关假设，作为将来进一步研究的铺垫。但这些数据还是比较好得到，而且该模型在其他研究中也有不少学者使用，笔者认为通过上述模型可以得出所需要的结论，如：会计信息质量、及时性、频率等与投资者财务权益保护指数成正向关系。
（四）指数的确定。模型（I）和模型（II）区别在于模型（I）只能计算某一行业、地区或国家的投资者保护指数，而模型（II）用来计算某一企业的投资者财务权益保护指数。 投资者财务权益保护指数是一种主观感受、自我体验的指标。为了能定量地评价企业、行业、地区或国家对投资者财务权益的保护程度，就必须对这种主观感受进行界定，否则就无法对投资者财务权益的保护程度进行评价。心理学家认为，情感体验可以按梯级理论划分为若干层次，相应地可以把投资者财务权益的保护程度分成七个级度或五个级度。七个级度为：很不好、不好、不太好、一般好、较好、好和很好。五个级度：很不好、不好、比较好、好和很好。一般来说，梯级越多，评价数据的有效性也较高，但是级数过多，在问卷调查时投资者会产生厌倦，同样会影响数据的有效性。所以笔者采用5级，即很好、好、比较好、不好、很不好，分别给它们赋值为1 、0.8、0.6、0.3、0。
四、研究局限和研究展望
（一）研究局限
由于投资者财务权益保护指数的概念是笔者首次提出，该概念是否准确？指数的设计虽然参考了美国用户满意度指数理论模型，但用在本文研究的投资者财务权益保护指数上是否合适？指数的计算采用的12项内容，由于目前尚无国内外文献可以参考，这些提法是否恰当或完整？另外在模型（II）中，指数的计算中有许多不能直接量化的指标，需要分析和计算，是否合理？以上一系列问题都值得商榷。

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（二）研究展望
笔者拟将搜集我国企业特别是上市公司的相关资料，通过本文设计的指数，对我国企业的投资者财务权益的保护程度进行分层次研究。首先研究某一企业的投资者财务权益保护情况，然后研究某一行业的情况，最后对全国的投资者财务权益保护问题展开研究。
从目前所掌握的国内外文献看，还没有学者设计过投资者财务权益保护指数，特别是利用数据进行论证的更少。通过本文所设计的指数，可以了解我国的投资者财务权益保护水平，该指数可以作为投资者决策时的参考，也可以作为政府制定相关政策的依据，以及证券监管部门对上市公司进行监管的一个参考标准等。J
（注：本文系国家社科基金资助；项目编号：12BJY017）

【参考文献】
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