关键词: 董事提名权，委托书使用，董事会中心主义，股东会中心主义，股东行动主义
内容提要: 委托书使用系股东提名董事的方式之一，2010年经美国证监会修改后的《证券法》第14a-11条款首次确认了股东使用委托书提名董事规则。然而，作为行业联盟的商业圆桌就该规则的“成本一收益”分析以及投资公司是否该豁免除外问题提出了强烈质疑，并向哥伦比亚特区联邦上诉法院提起诉讼，直接导致该规则未及实施即被宣告无效。学者对委托书使用以及该案判决所持的态度各异，表明其背后所隐藏的股东中心主义和董事会中心主义以及股东行动主义的争论将会持续并对美国公司治理立法产生重大而深远的影响。中国应坚持股东会中心主义的立法选择，不强制实施使用委托书提名董事规则，允许股东以私人秩序加以规定。
四、股东行动主义与董事会中心主义
本案所体现出的反股东行动主义倾向，与其所持的董事会中心主义立场密切相关。但就14a-11规则的争议所展示出的诸多问题，如对公司治理本源的探讨，包括股东参与公司内部的程度，以及公司内部权力配置的正当性等问题都是当代公司法研究中备受关注的问题。而董事会中心抑或股东会中心的选择，更被认为是这些探讨中最为重要的部分。
股东行动主义、董事会中心主义、股东会中心主义与公司治理间存在何种关系，需要我们作进一步的剖析与理顺。现代公司治理必须回答两个基本问题：一是谁来决策？即哪一方公司利益主体拥有最终的决策权力？二是当最终的决策者推出一个“零和博弈”，[50]其要决定哪一方公司利害关系人的利益应当作为首要来考虑，谁的利益占优？[51]因此，相对应衍生出的问题是，如何界定董事会与股东会的权限？如何区分一国属董事会中心主义抑或股东会中心主义？美国系非常明确地支持董事会中心主义理论的国家，而股东行动主义系居于董事会中心下展开的运动，[52]是股东积极参与公司事务的表现。与股东会中心主义不同，其在认可公司董事会中心主义的既定框架下运行，并由机构投资者所主导。
（一）股东行动主义的复兴与影响
股东行动主义[53]可以被定义为小股东以提升股东价值为目的，长期行使与实施股东权利的行为。[54]从广义上看，股东参与公司治理，包括股东提案制度、股东提名规则、股东质询方式等，都源于股东行动主义，该主义于20世纪30年代股权分离及社会化之后出现，20世纪80年代在养老基金的推进下发展壮大，促成了多项公司治理的革命，并推进成立了机构投资者委员会（CII），引发了对公司管理层施压的革新举措。目前美国出现了不少与股东行动主义直接相关的网站，作为交流信息与意见分享的平台。股东行动主义在与董事会中心主义的不断争论与磨合中，实质性地推出了公司治理方面的不少创新举措以及诸多行之有效的改革方案，逐步受到各界的认可。然而，不可避免的是，股东行动主义是有成本的，如有学者认为14a-11规则的应用会使样本中的1000个小型公司承担347,000,000美元的损失。[55]
近年来，股东行动主义在修法中进一步得到落实。从美国的实践看，股东行动主义在缓和董事会代理问题方面发挥了良好的作用，而在实践中也多为“机构投资者”所倡导。早期，SEC有意允许公司股东会成为“重要政策问题”的讨论场所，加上机构投资者大量持股，遂使公司经营者与提案股东对于提案进行和解的案例日渐增多，提案人往往以撤回提案来交换公司经营者同意“考虑”或“可能采用”某些提案内之建议。[56]随后，机构投资者委员会等机构介入其中，提供给投资者相关的信息，影响股东的投票结果，以此推动者公司理念的发展。之后，相较私人养老基金更为积极的公众养老基金在某些政治原因的推动下，显著参与到公司的治理中。[57]
（二）董事会中心主义与股东会中心主义
董事会中心主义与股东会中心主义作为两种不同的立法选择与设计，不同国家对二者的态度各异。从本案折射出的各利益集团的博弈看，商业组织联盟代表所倡导的董事会中心主义着实占了上风。在过往的历史以及可以预见的未来若干年内，董事会中心主义仍会居于美国公司法的核心地位。
本案中，14a-11规则被视为是撼动董事会中心主义的一个突破口，尽管备受重视、饱受争议，却依然未能有所突破。实质上，该规则的适用条件非常高，普通的股东很难满足，尤其在美国上市公司股权分散这一现实面前更加难加以适用。依据14a-11规则：“连续3年以上单独或合计持有3％以上有投票权的股东，可以提名董事候选人，且公司股东年会日该股东仍需持有相应的公司股份。最多提名的董事数量不超过董事会董事总数的25％。”由此可知，公司最大的股东上限也只能提名四分之一的董事候选人。
同时，SEC对于14a-11规则的适用还有诸多的限制，如所适用的州法或公司治理文件如果“禁止股东提名董事候选人”，那么应当排除该规则的适用。同样，如若股东运用14a-11规则持有公司股票的意图是影响公司控制权的转移，那么14a-11规则也不应当被适用。从SEC的立法看，该规则适用的条件非常严苛，在实践中被运用的可能性不大。即便如此，商业圆桌等机构仍然极力反对该规则，体现出对经营者权利的维护，也是在极力地捍卫董事会中心主义这一理念。SEC却认为14a-11规则有可能创造“潜在的改进董事会和公司的表现以及增加股东价值的好处”足以“证明该规则潜在成本的正当性”。笔者认为，其出发点及预期确实是值得赞同的，如同“鲶鱼效应”一样，股东的积极参与能否达到扰动市场，并达致积极效果的，这是SEC立法的应有预期，却无法用量化的数据说话。因为很难用数据说明14a-11规则实际所能产生的效果。实质上，将委托书使用规则纳入“私人合约”的范畴，而非法律强行干涉，更符合股东的利益，如《特拉华普通公司法》（DGCL）在2009年对委托书使用以及委托书费用补偿的修改，即体现了这一理念。[58]美国《示范商业公司法》（MBCA）也进行了与特拉华州相同的修改。[59]
对于商业联盟组织对14a-11规则的极力抵制，法院也予以采纳，但本案中申诉人与被申诉人在证明对方错误时，都有充分理由，却无法证明自己的主张有足够的合理性。笔者认为，透过案件本身来审视此次争议发生的动机和原因显得尤为重要。参考对本案争议焦点的讨论，排除了政治因素外，董事会中心主义是导致14a-11规则失败的主要驱动力。在更广阔的视野下，董事会中心主义确实影响了《多德一弗兰克法案》的实施，在未来若干年内这种影响仍将继续。[60]
（三）美国的立法选择对中国的启示
无论是股东决定董事薪酬（Say-on-Pay），[61]还是股东委托书使用规则，都是股东行动主义推动形成的结果，却未能改变美国董事会中心主义的选择。股东行动主义也非促使美国回归到股东会中心主义的模式，这对美国的公司治理而言，也难说是最佳选择。股东行动主义仅是在既定的董事会中心主义的前提下，对股东参与公司治理的促进与改良。
尽管2008年特拉华州最高法院在CA, Inc.v.AFSCME Employees Pension Plan案[62]中许可股东将提名公司董事候选人事项列入公司章程实施细则，同时2009年《特拉华州普通公司法》和2011年美国《示范商业公司法案》等两部具有代表性的法案已经适时转变了立场，将委托书使用纳入可选择的立法范畴，但是美国的董事会中心主义的道路依旧“难以撼动”，在未来的若干年也仍会在这个框架下持续发展。
即便采取董事会中心主义，但藉由股东行动主义的修正，股东在参与公司治理中的作用逐步扩大，股东参与公司事务的领域也在逐步拓展。通常来看，当今股东参与公司事务主要有三种方式：投票、出售（股份）和诉讼。[63]委托书使用则是对投票权实施的前提保障。然而，股东行动主义亦存在阻碍，有其固有的缺陷。养老基金通过股东行动主义，提升雇员薪酬，做出自利行为，有损全体股东及公司利益，仍然面临诸多诘责，因此，美国仍有学者反对在机构投资者主导下的股东行动主义，尤其是如l4a-11规则一样，可能产生不良的反应。就委托书使用而言，机构投资者在参与过程中态度也有差异。例如，依据以往的表现，共同基金和私人养老基金一般不会参与委托书使用中来；大型的公众养老基金可能会提名一些董事，但对冲基金和工会附属基金尽管在历史上一直是行动主义者，却常常不能够满足持股数量和时间上的要求。[64]因此，由美国机构投资者的特点看，在未来的若干年美国仍然不可能全面接纳委托书使用规则。
中国的公众公司股东是否有权提名董事，对此问题探讨也早已开始，自大港油田收购爱使股份（1999）反收购争议时就已经开始了热议。[65]对于章程设置的反收购条款，对股东提名董事设置了较高的门槛（持股10％达半年以上的股东）。该规则并未违背强行法的规定，没有剥夺股东的投票权，仅是对股东提案权加以限制。我国《公司法》第4条的规定较为笼统：“公司股东依法享有资产受益、参与重大决策和选择管理者等权利。”《上市公司章程指引》第52条规定了股东提案权，[66]但股东是否可以据此提名董事，尚不明确。该指引第69条规定了董事由股东大会选举或更换，并没有明确董事的提名制度。就独立董事的提名看，《上市公司建立独立董事制度的指导意见》中已经有所规范，其中第4条规定“上市公司董事会、监事会、单独或者合并持有上市公司已发行股份1％以上的股东”可以提出独立董事候选人。上市公司的做法通常将独立董事和非独立董事分别规定，如《中国国际航空股份有限公司股东提名董事的程序》即将董事的选举分为独立董事和非独立董事两部分，其中，提名非独立董事的股东持股数量为5％，显著高于独立董事1％的规定。
从董事提名规则的立法与实践看，我们并不能从中发现有效的信息，并据此得出中国究竟属于董事会中心主义抑或股东会中心主义。有学者认为，虽然学术上对上市公司应采取股东会中心主义还是董事会中心主义仍有争论，但实践中的董事会中心主义已经形成。[68]也有学者认为中国学界在法学知识上倾向于股东会中心主义，[69]当然这些争论到目前为止仍未有定论。
可以明确的是，基于股权结构和传统路径依赖使得中国无法完全照搬董事会中心主义抑或股东行为主义的既定模式。况且这些模式自身也受到强烈的攻击，具有固有的缺陷与不足，也不足以成为中国既定效仿的目标。
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第一，中国没有相应的配套制度，很难完全仿照美国建立全面的董事会中心主义。如无商业判断原则，无法令董事独立作出的决策受到适当的保护，且中国新兴市场乱象丛生的状况，控制股东欺压中小股东、内幕交易、操纵市场等诸多事实，也迫使立法机关倾向于保护中小股东。对中小股东倾斜保护的观念很快在中国知识界扎根发芽，并在行政、立法、司法中有所体现。
第二，中国很难出现完全的股东会中心主义和良好的机构投资者主导的股东行动主义。首先，散户投资者与弱势机构投资人无法推动股东行动主义。日前中国的现状是散户投资人能力不足，加之小股东理性的冷漠，极少参与到公司治理中。而弱势的机构投资者无法担当起推动股东积极参与公司事务的责任，不具有美国机构投资者推动公司内部规则变迁的可能性。其次，所有权与经营权重合，控制股东与小股东利益冲突。在这种违背现代公司基本假设的冲突下推行股东会中心主义抑或董事会中心主义，都无法达到预期的效果。比如，在我国占据重要地位的国有企业，一方面是股权较为集中，另一方面又受到不同规则的制约，肩负着国有资产保值增值的任务；中国家族企业等组织股权较为集中，大股东与小股东利益常常产生冲突，且难以调和。
总之，中国并未对股东委托书使用规则加以明确的规定，因此未来立法的底线当是，不强制实施，允许股东以私人合约加以规定，即便立法规定实施，也应当允许公司以特别事项排除适用。中国散户多，股权结构集中，且机构投资人并不发达的现状导致在中国无法产生股东行动主义，因此应当回归股东会中心主义，而非董事会中心主义。但是中国的股东会中心主义是受立法、行政主导，而非由市场和机构主导。
注释:
[1]英文名称为“Dodd-Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act”。该法分别于2010年6月30日和7月15日获美国众议院和参议院通过，最后由美国总统签署，被认为是自20世纪30年代以来美国改革力度最大、影响最深远的金融监管改革。
[2]其英文表述为“Proxy access is the right of shareholders to nominate directors and to have their nominees included in the company'sproxy statement”，即股东使用委托书提名董事权（资格），基于“proxy access”的实质含义，为突出其使用委托书，而非传统的征集委托书的过程，本文将其直译为（股东）“委托书使用”。See Marcel Kahan,Edward Rock,The Insignficance of Proxy Access,97 Va.L.Rev.1347,1347（2011）．同样使用“委托书使用”译法的有“台湾证券暨期货市场发展基金会”，参见Http://webline.sfi.org.tw/download/resh_ftp/CG/cgmsg48.doc,2012年12月1日访问。
[3]See Business Roundtable v.SEC,647 F.3d 1144（D.C.Cir.2011）．
[4]See NYSE,Listed Company Manual§303 A.04（a）（2010）．
[5]See Stephen M.Bainbndge,The New Corporate Governance in Theory and Practice,Oxford University Press,2008,p.222.
[6]See Dodd-Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act,Pub.L.No.111-203,§971,124 Stat.1376（2010）.
[7]See 17 C.F.R.§240.14a-11.
[8]See 17 C.F.R.§240.14a-8.
[9]See AFSCME v.AIG,Inc,462 F.3d 121（2d Cir.2006）．
[10]See Bo Becker, Daniel Bergstresser＆Cuhan Subramanian,Does Shareholder Proxy Access Improve Firm Value? Evidence from the Business Roundtable Challenge,Harvard Business School Working Paper 11-052,January 19,2012,p.11.
[11]See SEC Securities Exchange Act of 1934,Release No.3347（Dec.18,1942）．
[12]“少数候选人名单”（short slate）是指被列入的少于公开席位的异议董事群体。14a-4规则的改变，许可股东选出特定数量的董事会候选人，包含于股东委托书选票中，即便被提名者不想被包括
[13]See Facilitating Shareholder Director Nominations,74 Fed.Reg.29,024,29,029.
[14]同前注[9]。
[15]See Securities and Exchange Commission,Statement Regarding Court of Appeals Decision on Proxy Access（July 22,2011）,http://wwwsec.gov/news/speech/2011/spch072211me.htm,last visit on January 5,2013.
[16]See 5 U.S.C.§706（2）（A）．
[17]Motor Vehicle Mfrs.Ass'n of U.S.,Inc.v.State Farm Mut.Auto.Ins.Co,463 U.S.29,43（1983）．
[18]See 15 U.S.C.§§78c（f）,78w（a）（2）,80a-2（c）．
[19]See Facilitating Shareholder Director Nominations,Release No.33-9046,34-60089（June 10,2009）．
[20]同前注[3]。
[21]同前注[3]。
[22]同上注。
[23]See 74 Fed.Reg.at 29,064/1．
[24]See 75 Fed.Reg.at 56,743/3-56,744/1．
[25]See 15 U.S.C.§80a-13（a）．
[26]同前注[3]。
[27]See Letter from Jeffrey W.Rubin,Chair,Comm.on Fed.Regulation of Secs,Am.Bar Ass'n,to SEC 61-62（August 31,2009）,http:www.sec.gov/comments/s7-10-09/s71009-456.pdf,last visit on Januarv 5,2013.
[28]See Stephen M.Bainbridge,Director Primacy:The Means and Ends of Corporate Governance,97 Northwestern University Law Review 547（2003）．
[29]See Martin Lipton,Steven A.Rosenblum,Election Contests in the Company's Proxy:An Idea Whose Time Has Not Come,59 The Busi-ness Lawyer 67（2003）．
[30]See Lucian A.Bebchuk,The Case for Shareholder Access to the Ballot,59 Business Lawyer 43,48-64（2003）．
[31]See Lucian A.Bebchuk,Scott Hirst,Private Ordering and the Proxy Access Debate,65 No.2 The Business Lawyer,329,335-339（2010）．
[32]See Milton Harris,Artur Raviv,Control of Corporate Decisions:Shareholders vs.Management,23（11）Rev.Financ.Stud.4115,4132－4145（2010）．
[33]参见前注[10],Bo Becker,Daniel Bergstresser和Guhan Subramanian文。
[34]See Joseph A.Grundfest,The SEC's Proposed Proxy Access Rules:Politics,Economics,and the Law,65 The Business Lawyer,361,371-372（2009）．
[35]同前注[7]。
[36]See Recent Case:Administrative Law-Corporate Governance Regulation-D.C.Circuit Finds SEC Proxy Access Rule Arbitrary andCapricious for Inadequate Economic Analysis-Business Roundtable v.SEC ,647 F.3d 1144（D.C.Cir.2011）,125 Harv.L.Rev.1088,1095（2012）．
[37]See Grant M.Hayden, Matthew T.Bodie,The Bizarre Law＆Economics of Business Roundtable v.SEC,38 J.Corp.L.1,45（2012）．
[38]See Jill E.Fish,The Long Road Back:Business Roundtable and the Future of SEC Rulemaking（2012）,Scholarship at Penn Law Paper438,http://lsr.nellco.org/upenn_wps/438,last visit on January 5,2013.
[39]See Anthony W.Mongone,Business Roundtable:A New Level of Judicial Scrutiny and Its Implications in a Post-Dodd-Frank World,Colum.Bus.L.Rev.746,792-797（2012）
[40]See Bernard S.Sharfman,Why Proxy Access is Harmful to Corporate Governance,37 Iowa J.Corp.L.387,397-410（2012）．
[41]Robert C.Clark,Corporate Law,Aspen Publishers,1986,p.21.
[42]See Iman Anabtawi＆Lynn Stout,Fiduciary Duties for Activist Shareholders,60 Stan.L.Rev.1255,1295（2008）．
[43]同前注[34],Joseph A.Groundfest文，第361页、第389～390页。
[44]See J.W.Verret,Defending Against Shareholder Proxy Access:Delaware's Future Reviewing Company Defenses in the Era of Dodd－Frank,George Mason Law＆Economics Research Paper No.10-37,2010,p.4,/d/file/p/2024/0424/upenn_ wps/438,last visit on January 5,2013.
[45]同前注[2],Marcel Kahan,Edward Rock文。
[46]See Stephen Choi,Jill Fisch＆Marcel Kahan,The Power of Proxy Advisors:Myth or Reality?,59 Emory L.J.869,874-876,904（2010）．
[47]同前注[44],J.W.Verret文，第16页、第21页、第35-41页。
[48]See Jill E.Fisch,The Destructive Ambiguity of Federal Proxy Access,61 Emory L.J.435,493-499（2012）．
[49]企业的“所有人”是指分享以下两项名义权利的人：对企业的控制权和对企业利润或剩余收益的索取权。参见[美]亨利·汉斯曼：《企业所有权论》，于静译，中国政法大学出版社2001年版，第13页。
[50]“零和博弈”是博弈论的一个概念，属非合作博弈，指参与博弈的双方在严格竞争下，一方的收益必然意味着另一方的损失，博弈各方的收益和损失相加的总和永远为“零”。双方不存在合作的可能。零和博弈的结果是一方吃掉另一方，一方的所得正是另一方的所失，整个社会的利益并不会因此而增加一分
[51]同前注[28],Stephen M.Bainbridge文，第592～593页。
[52]董事会中心主义系与股东会中心主义、管理者中心主义（managerialism）、利益相关者（stakeholderism）、团队生产理论（team pro-duction theory）相区别的理论。
[53]“shareholder activism”台湾学者通说将其译为“股东行动主义”，有大陆学者也沿用了这一译法（参见邓峰：《作为社团的法人：重构公司理论的一个框架》，《中外法学》2004年第6期）。笔者认为，“股东行动主义”的译法，与词汇内涵较为符合，亦传达了词语的神韵，较为妥贴。
[54]See Chee Keong Low,A Road Map for Corporate Governance in East Asia,25 N.W.J.Int'l L.＆Bus.165,185-186（2004）．
[55]See Thomas Stratmann,J.W.Verret,Does Shareholder Proxy Access Damage Share Value in Small Publicly Traded Companies?,64 StanL.Rev. 1431,1461（2011）．
[56]参见刘连煜：《公司监控与公司社会责任》，台湾五南图书出版有限公司1995年版，第23～25页。
[57]See Roberta Romano,Public Pension Fund Activism in Corporate Governance Reconsidered,93 Colum L.Rev.799-820（1993）．
[58]See Del.Code Ann.tit.8,§112,113（a）（2009）．
[59]See Model Bus.Corp.Act§2.06（c）（2011）．
[60]同前注[39],Anthony W.Mongone文。
[61]See Dodd-Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act§951.
[62]See 953 A.2D 227,237（Del.2008）
[63]See D.Gordon Smith,Matthew Wright＆Marcus Kai Hintze,Private Ordering with Shareholder Bylaws,80 Fordham L.Rev.125（2011）
[64]同前注[2], Marcel Kahan, Edward Rock文，第1347页、第1374～1382页。
[65]参见吕红兵、徐晨：《大港油田收购爱使股份的操作实录与法律分析》，《中国律师》1999年第6期。
[66]即“公司召开股东大会，董事会、监事会以及单独或者合并持有公司3％以上股份的股东，有权向公司提出提案。”
[67]参见www.airchina.com.cn/cn/images/investor_relations/2.doc,2012年11月20日访问。
[68]参见汤欣：《董事会中心主义已经形成》，《中国证券报》2008年12月4日第4版。
[69]参见邓峰：《董事会制度的起源、演进与中国的学习》，《中国社会科学》2011年第1期。
出处:《法学》
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