第一章 绪论
1.1 研究背景
盈余预测是指企业在正式收益公告前自愿披露的暂定收益数额[1]。美国资本市场管理层盈余预测包括盈利预警、盈利预告和盈利公告[2]。通常当企业存在负面消息时会在发布盈利公告前通过盈利预警和盈利预告向市场传达信息。而企业的盈利预测往往是在盈利公告发布后不久向市场传达利好或利空信息。我国证监会于 1998 年开始对上市公司发布管理层盈余预测信息进行规范，其中上海证券交易所和深圳证券交易所都要求当企业预计其当年财务状况可能出现亏损、扭亏为盈、净利润较前一年度增长或下降 50%以上（基数过小的除外）等三类情况时应强制进行业绩预告。除此之外，深圳证券交易所还要求当企业出现期末净资产为负、年度营业收入低于 1 千万元等情况时也应进行业绩预告。因为这一规定，部分学者将我国的管理层盈余预测制度视为强制性披露的研究范围进行研究[3,4]。也有部分学者认为，相比于国外资本市场将盈余预告（Earnings Forecast）作为自愿信息披露的作法，我国的管理层盈余预测同时具备强制性和自愿性信息披露的双重特征，并以此为基础进行研究[5]。将管理层盈余预测视为强制披露和自愿披露共同规范的学者认为尽管我国资本市场监管机构针对企业的业绩预告有所规范，使我国企业的管理层盈余预测信息发布具有一定的强制性，但仍有很多未被强制性要求进行信息披露的企业会自愿进行盈余预测信息披露，且企业发布管理层盈余预测的方式和策略选择存在较大空间，例如，企业发布管理层盈余预测的时间选择和精确程度等[6]。由于这种 半强制性 信息披露特点给予上市公司披露选择的灵活性[7]，在我国资本市场普遍存在着企业在披露管理层盈余预测时选择不精确、不及时或带有精确性的预告方式进行披露[8]；不论是内容还是质量都远不能满足监管部门及投资者等利益相关者的要求，这种现状亟需改善。
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1.2 研究意义
1.2.1 理论意义
（1）拓展了深港通制度实施效果的研究
资本市场开放及其效果是近年来备受关注的问题，资本市场开放对我国资本市场的效果如何是各方始终关注的焦点，众多学者围绕资本市场开放的影响进行了大量的研究。在理论上，由于学术界从不同的研究角度对资本市场开放的效果进行探究，其中陆港通制度的实施被较多关注，但更多学者关注这些资本市场开放措施对现金股利水平、企业投资效率、股利分配、股价异质性波动、企业创新产出等因素的具体影响，较少有学者关注企业信息披露。部分学者研究了沪深港通制度的实施对财务信息定价、投资效率和股价信息含量等因素的影响，本文着眼于资本市场开放对我国企业管理层盈余预测的影响，从管理层盈余预测的及时性和精确性两方面探究资本市场开放对管理层盈余预测的具体影响，并在此基础上探讨了企业国际化程度和产权性质对该关系的影响，拓展了资本市场开放效果的相关研究和管理层盈余预测相关实证研究。
（2）探究影响深港通实施效果的因素
本文在探究了深港通制度实施对管理层盈余预测影响后，从信息透明度、两权分离度和机构投资者持股比例等角度探究了深港通制度实施对管理层盈余预测及时性和精确性产生影响的具体方式，深化了管理层盈余预测的相关研究。
1.2.2 实践意义
（1）宏观角度的实践意义
在宏观角度，研究沪港通和深港通等资本市场开放措施对管理层盈余预测的影响，对认识资本市场开放相关制度与我国企业信息披露质量间的关系作用巨大，也会对我国未来的资本市场开放相关政策调整产生重大的影响，更有助于学者和投资者等更全面的认识资本市场对外开放的经济后果，还能对规范我国资本市场发展以及其他具有后发优势国家的资本市场开放政策提供相关借鉴。
（2）微观角度的实践意义
在微观角度，投资者和其他利益相关者更加关注资本市场开放对企业的管理层盈余预测的具体影响，从而影响其投资与决策效率与效果。而从信息透明度、两权分离度和机构投资者持股比例等方面探究资本市场开放对管理层盈余预测的影响因素，使投资者和其他利益相关者对深港通影响管理层盈余预测的相关因素有更为深入的认识，并重视这些因素的作用。
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第二章 文献综述
2.1 资本市场开放的相关研究
20 世纪 70 年代的经济全球化进程中，发达国家和发展中国家先后开放本国资本市场，关于资本市场开放的研究伴随着这一过程而而产生与发展。政策制定者最为关注资本市场开放是否能够促进该国市场完善和成熟并推动经济发展，但学术界对资本市场开放产生的效果研究尚未取得一致结论。
一部分学者研究认为，资本市场开放能够对其经济发展产生积极影响。新古典增长理论认为资本市场开放会优化世界范围内的资源配置，来自成熟资本市场的资本投向相对较不成熟的资本市场，能够带动相对较不成熟资本市场被投资企业的资本成本下降，带动其投资增长和经济发展。以英国于 1979 年解除外汇管制为例，该政策既允许英国本土资本市场的资金投资到其他国家的资本市场，又允许来自其他国家的投资者进入英国资本市场进行投资，极大促进了英国资本的对外投资。这一政策被认为是资本市场开放政策实施对本国经济发展产生积极影响的案例。这些学者的研究结论认为资本市场开放能够通过引进境外投资者及境外资本，产生降低企业的资本成本、促进本地市场规模扩大等作用[13-16]。Klein 和Olivei 研究认为资本账户开放能够促进该国经济显著增长[17]。姚铮和汤彦峰研究认为引入境外战略投资者能够改善被投资企业经营状况、资产质量并提升公司价值[18]。张宗益和宋增基研究认为，境外战略投资者能有效完善中国上市银行的公司治理机制[19]。
然而，也有一些学者认为资本市场开放会对该国经济发展产生消极影响。资本市场开放政策实施后，在外资大量涌入带来资本市场繁荣的同时，也会存在由于该国资本市场自身体量较小、整体承担风险能力较弱、开放政策过快及其他因素导致的资本市场剧烈波动，并导致地区或全球性的经融危机。以泰国在 20 世纪 90 年代实施取消外汇流出和流入管制的资本市场开放政策为例，其双向资本市场开放政策促进外资涌入的同时，引发了亚洲金融风暴，泰国法定货币泰铢大幅贬值、资本市场剧烈波动，最终影响其经济发展。这一政策被视为资本市场开放政策实施对本国经济产生消极影响的案例。这些学者的研究成果可总结为：资本市场对外开放使得不同国家的风险形成联动并传染，并使得资本市场波动更加剧烈。Stiglitz 认为过于仓促的资本市场开放政策加剧了其波动，并提出资本市场开放应有序并处于有效监管之下[20]。
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2.2 关于沪深港通的相关文献
与其他国家相比，我国资本市场开放政策伴随着我国资本市场规模扩大、体系完善而稳步推进，且建立了完善的监管体系。关于我国的资本市场开放的相关研究更多专注于资本市场开放宏观政策及相关具体政策带来的后果检验两个方面。B 股、H 股、QFII 等制度的实施和效果检验是 2014 年之前我国资本市场开放相关研究的主要方向。但 B 股、H 股和 QFII 等政策存在开放程度较低、引入外资规模较小和对我国的资本市场影响有限等相关问题。为推动我国资本市场的进一步开放，我国先后于 2014 年 11 月 17 日和 2016 年 12 月 5 日实施沪港股票市场交易互联互通机制和深港股票市场交易互联互通机制。沪港通和深港通交易制度在随后的学术研究中被广泛应用于资本市场开放及其效果相关研究中。
学者多将沪港通或深港通政策作为资本市场开放的准自然实验进行实证研究，并使用三种方式进行倾向得分匹配（PSM）：一是以沪港通标的企业为处理组，以 A 股市场非沪港通标的企业为对照组进行倾向得分匹配；二是以深港通标的企业为处理组，以剔除沪港通标的企业后的 A 股市场非深港通标的企业为对照组进行倾向得分匹配；三是以沪港通企业为实验组，以深港通标的企业为对照组进行倾向得分匹配。在倾向匹配完成后实施双重差分（DID）探究资本市场开放对相关经济后果的影响。除上述三种独立检验沪港通制度和深港通制度的研究方法外，也有部分学者将沪港通和深港通制度的先后实行视为同一交易制度在不同时点实施的资本市场开放外在冲击，将沪港通和深港通的实施统称为沪深港通或陆港通，并通过倾向匹配得分法与双重差分相结合的方法（PSM-DID）检验资本市场开放对股票定价、企业投资效率等的影响，即多期 DID 方法。具体而言，部分学者以陆港通标的企业为处理组，并以 A 股市场非陆深港通企业为对照组进行倾向得分匹配，之后实施双重差分以探究资本市场开放对相关经济后果的影响。
表 4.1 匹配前后处理组与对照组匹配变量的均值差异检验 .............................
第三章 理论基础与研究假设 ........................... 17
3.1 理论基础 ................................................ 17
3.1.1 委托代理理论 ................................................. 17
3.1.2 信息不对称理论 ............................................ 17
第四章 研究设计 ..................................... 23
4.1 样本选择与数据来源 ........................... 23
4.2 变量测量 ................................................... 24
第五章 实证结果与分析 ..................................... 28
5.1 描述性统计分析 ...................................... 28
5.2 相关性分析 ......................................... 28
第五章 实证结果与分析
5.1 描述性统计分析
本文首先本文对资本市场开放影响管理层盈余预测即模型（1）和（2）中的主要变量进行描述性统计，如表 5.1 所示，本部分被解释变量管理层盈余预测及时性的均值、最小值、最大值分别为 4.2934、0.6931 和 5.5134，标准差为 0.4078，说明不同公司的管理层盈余预测期间的差异较大。被解释变量管理层盈余预测精确性的均值、最小值、最大值分别为 0.2253、0 和 16.9899，标准差为 0.3672，说明不同公司的管理层盈余预测态度的差异较大。SZHK 的均值为 0.4171，说明采用核匹配法所形成的样本中大约有 41.71%的公司属于处理组。
表 5.1 模型（1）和模型（2）主要变量的描述性统计 .............................
第六章 研究结论
6.1 主要研究结论
为探究资本市场开放政策对管理层盈余预测的影响，本文将深港通制度在2016 年 12 月 5 日开通作为准自然实验，应用倾向匹配得分法与双重差分模型（PSM-DID），统计 2013 至 2019 年我国 A 股市场上市公司的数据，将深港通标的公司作为处理组，通过倾向匹配得分法匹配形成非深港通标的企业作为对照组，应用双重差分模型，探究深港通制度的实施对管理层盈余预测及时性及管理层盈余预测精确性的影响。在此基础上，本文还从信息透明度、两权分离度和机构投资者持股比例三个方面对深港通制度影响管理层盈余预测及时性及管理层盈余预测精确性的相关因素进行探索。通过构建模型并进行回归检验，本研究所得出的结论如下：
（1）深港通制度的实施显著提高了管理层盈余预测的及时性、降低了管理层盈余预测精确性，即深港通制度的实施使得企业发布管理层盈余预测日与当期盈余实际宣告日之间的时间间隔延长，企业发布管理层盈余预测更及时；而深港通制度的实施能够显著提升管理层盈余预测上下限值之差与上下限均值绝对值之比，即深港通实施导致管理层盈余预测精确性显著下降。这表明，深港通制度的实施使我国企业倾向于更加及时发布较为模糊的管理层盈余预测信息，即深港通制度的实施使投资者更早了解到企业的盈余状况的范围，在一定程度上缓解了投资者与管理层信息不对称情况并促进了我国资本市场的发展和完善，但来自香港资本市场的投资者的影响力仍然有限，其对我国资本市场信息披露精确性所发挥的作用仍有待提高。
（2）本文分别通过企业是否具有境外收入和是否为国有企业两个角度分别探究了企业国际化程度和产权性质两个因素对深港通实施与管理层盈余预测及时性和精确性关系的影响。首先，本文研究发现深港通制度的实施对国际化程度不同企业的信息披露存在不同影响。与国际化企业相比，深港通制度实施对管理层盈余预测的影响在非国际化企业中更显著。具体而言，与国际化企业相比，深港通制度的实施显著提高了非国际化企业的管理层盈余预测的及时性；而与国际化企业相比，深港通制度的实施显著提升了非国际化企业管理层盈余预测上下限值之差与上下限均值绝对值之比，即深港通制度实施能够显著降低非国际化企业管理层盈余预测精确性。本文研究还发现不同产权性质企业管理层盈余预测受深港通制度实施的影响不同。与国有企业相比，深港通制度的实施显著提升了非国有企业管理层盈余预测及时性；与国有企业相比，深港通制度的实施显著提高了非国有企业管理层盈余预测上下限值之差与上下限平均值的绝对值之比，即深港通制度实施使得非国有企业管理层盈余预测精确性显著下降。
参考文献（略）
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