摘要：通过本文的研究我们发现股东权益集中度对过度投资的影响在信息技术企业与非信息技术企业之间存在差异，针对本文的研究成果我们可以针对创业板投资者、监管部门和上市公司本身尝试提出相应建议。投资效率会影响企业的经营状况、盈利水平、价值增值以及企业的未来发展。但是由于企业的投资效率无法直接从财务报表中取得，所以关注影响企业投资效率的因素可以对企业的投资效率进行评价，从而能够在投资时正确评价企业的盈利水平和发展潜力。
第一章 导论
1.1. 研究背景与研究意义
1.1.1. 研究背景
投资是企业经营的核心内容，投资有效性会影响企业经营状况、盈利水平、价值增值以及企业的未来发展。由于中国长期采用粗放式经济促进手段，上市公司中重复投资以及过度投资行为较为普遍。影响企业投资有效性的因素有很多，股东权益集中情况是较为重要的一个因素。研究表明当公司股东权益集中度较为合理时，上市公司的投资有效性会有所改善，这主要是因为股东控制权适度的情况下，股东可以对经理的日常经营管理进行监控，从而减少因为委托与代理问题所造成的效率水平较低的投资。但是随着拥有控制权的股东持有股份百分比的不断上升，拥有控制权的股东、其他股东、外部投资者和管理人员之间可能会出现利益分歧。此时可能引发投资效率的下降。
自上市以来，创业板市场发展迅速，截止到 2020 年 12 月 31 日，创业板企业数量增加到 892 家，总市值约为 10.93 万亿元。投资者在选择创业板企业进行投资时会对企业各方面的指标进行评估，而企业的投资有效性会影响到这些指标，所以研究如何提高创业板上市公司投资效率意义重大。因此本文选择创业板上市公司作为研究对象，研究股权集中度对过度投资的影响。
信息技术业是我国新兴产业之一，在经济发展中处于战略性地位，2019年我国迈入信息技术发展新时代，信息技术产业目前形成了以人工智能、物联网、大数据技术、无人驾驶等为代表的新格局，信息技术企业已经成为国民经济的支柱产业，因此本文在研究股东权益集中度对创业板企业过度投资的影响的基础上进一步将创业板企业按照信息技术行业与非信息技术行业进行划分，研究股东权益集中情况对过度投资的影响，以及这种影响在两个行业之间是否有所不同。
综上所述，本文主要研究了股权集中度对创业板上市公司过度投资的影响，同时进一步把创业板企业划分为信息技术企业与非信息技术企业，细化研究了股权集中度对过度投资的影响在信息技术企业与非信息技术企业之间的区别。同时根据文献分析与理论研究尝试给出解释并提出相关建议。
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1.2. 研究内容与研究方法
1.2.1. 研究内容
本文主要研究了股东权益集中度对创业板企业过度投资的影响，同时进一步把创业板企业划分为信息技术企业与非信息技术企业，细化研究股东权益集中度对过度投资的影响在信息技术企业与非信息技术企业之间的区别。同时根据文献分析与理论研究尝试给出解释并提出相关建议。
1.2.2. 研究方法
本文主要采用三种方法：文献研究法、理论分析法和实证分析法。文献研究法：本文首先查阅有关创业板股东权益集中度、过度投资以及两者关系的相关文献和资料，其次查阅有关信息技术企业过度投资相关文献和资料，从而对目前国内的研究现状有了全面、细致、深刻并且有逻辑的理解，最后在现有的研究框架下，为了使现在的研究更加丰富，提出了本文的研究方向和思路。
理论分析法：本文运用了理论分析的方法详尽分析了创业板企业股东权益集中度与过度投资相关理论，同时对有关信息技术企业过度投资的相关理论进行详细分析。为引出研究假说打下了理论基础。
实证分析法：本文从万德数据库和国泰君安数据库获得了所需数据。然后使用 Excel 对数据进行预处理，之后使用 Stata 统计软件进行实证分析。
图 2-1 中国新一代信息技术产业范围 .......................
第二章 股权集中度与过度投资国内外文献分析
2.1. 概念界定
2.1.1. 过度投资的定义及衡量方法
企业的投资行为非常繁琐，我们并不能直接从财务数据中看出一个企业的投资是否有效，所以我们需要一个指标，用它来对企业的投资有效性进行评价，经过二十多年的研究，学界对企业投资有效程度的评价越来越科学，也越来越具体。Lang 和 Lizenberger（1989）首先验证了 Jensen（1976）的自由现金流的假设，然后对过度投资进行了界定：当企业存在较多现金流的时候，企业有可能投资于自由现金流是负值的项目，这样就造成了过度投资。Richardson(1976)自己构建了估计模型，利用模型计算出的残差来表示投资有效程度。参考目前国外学者对过度投资的定义，国内学者也尝试对过度投资进行定义。徐玉德、周玮（2009）用投资项目所获得的投资回报来衡量企业的投资有效程度，他们认为当企业在投资项目中所获得的回报高于他们花费的成本时投资就是有效率的，而且投资获得的收益与投资所付出的成本之间的比值越高，企业在这个项目上的投资有效程度也越高；李秉祥(2006)为了对投资过度进行解释，首先采用了净现值的指标，他认为如果企业投资于一个项目得到的净现值如果是小于零的，那么可以说这个企业对这个项目的投资是过度的。
2.1.2. 股权集中度的定义及衡量方法
股东权益集中度由股东持有股份百分比决定，大股东持有股份百分比越高股东权益越集中，大股东持有股份百分比越低股东权益越分散。按照持有股份百分比可将股东权益集中度细分为绝对控股模式（50%-100%）、相对控股模式（30%-50%）和股权分散模式（0-30%）三类。
目前有很多学者针对我国上市公司股权集中情况进行了研究，研究表明目前我国上市公司中股权高度集中的情况普遍存在。龙瑜丹（2015）研究发现：我国创业板企业最大股东拥有的股份平均约为 33％，这表明创业板企业最大股东可以很大程度上控制公司的经营和生产。同时创业板企业前五大股东持有股份的平均值高于 50%，占据了一半以上的比例。邱日华（2019）通过对创业板企业股东权益集中情况进行描述性统计后发现：过去五年，创业板企业第一大股东平均持有约 30%的股份这也印证了龙瑜丹的研究结论。
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2.2. 股权集中与过度投资理论分析
国外对过度投资的研究非常早，所以目前已经形成了非常系统化的研究体系，国外的理论有委托代理理论和信息间不对称理论，国内学者在国外研究的基础上进一步提出了自由现金流理论。
2.2.1. 委托代理理论
Jensen 和 Meeking(1976)指出：人都是自私的，都会追求各自获利最大化，企业中的主体有股东、债权人和管理人员，他们也都追求最大化自己能够获得的利益，这种情况下企业进行投资时会受到企业控制人的影响，他们不只是考虑投资的收益，还会考虑是否有利于自己获利水平的最大化，这种情况下投资的有效性就会降低，过度投资就出现了。这种因为代理关系产生的成本主要产生在控股股东与管理人员之间以及控股股东与其他股东之间。
控股股东与管理人员之间的委托代理问题会导致企业的过度投资。有研究表明当股东权利过于集中时，拥有控制权的股东倾向于过于干涉管理人员的管理行为，这有可能引起管理人员消极管理或者诱导管理人员为了完成短期评价指标而进行过度投资。管理人员通过提高短期业绩来赢得拥有控制权股东的信任和满意，但是这种短期过度投资行为在长期往往降低企业价值。另外上世纪三十年代，美国经济学家 Berle 和 Means 认为企业所有人希望企业能够可持续发展，并且企业的市场价值能够越来越高，但是经理人更在意在自己的职业生涯中能够获得多少个人利益，所以两者之间的目标是不一致的。当两者目标不一致时，经理人容易出现逆向选择和道德风险，经理人为了追求更高的个人回报，往往会忽视企业的持续发展规划，最终将损害公司和股东的利益；Jensen（1976）认为除了追求利益最大化，管理人员为了扩大公司规模也可能产生过度投资行为。他提出管理人员往往倾向于建立 商业帝国 ，也就是说当现金流充足时管理人员倾向于招兵买马扩充经营规模，这直接造成了过度投资；甚至管理人员本身的性格也会影响企业投资的有效性，比如当管理人员过度自信时，盲目的投资会造成企业的过度投资，Heaton（2002)发现过度自信的管理人员面对新的投资项目时，会对结果的估计非常乐观，这种估计偏差会导致企业投资不该投资的项目，这就会造成过度投资。
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第三章 创业板上市公司股权集中度与过度投资现状分析............................... 16
3.1. 创业板信息技术企业发展现状.................................. 16
3.1.1. 创业板信息技术企业行业占比现状........................ 16
3.1.2. 创业板信息技术企业营业收入现状.............................. 17
第四章 理论分析与研究假说................................................. 22
4.1. 股权集中度对过度投资的影响机制.................................. 22
4.2. 股权集中度对信息技术企业过度投资的影响机制........................... 23
第五章 研究设计.............................................. 25
5.1. 样本选取及数据来源................................... 25
5.2. 变量定义与模型构建................................... 25
第六章 股权集中度对过度投资影响实证分析
6.1. Richardson 投资效率模型残差结果分析
根据表 6-1 全样本描述性统计结果，在所有的 1921 个样本数据中，过度投资样本有 861 个，占总样本的 44.8%，投资不足样本有 1060 个，占总样本的 55.2%。从占比来看，创业板企业中过度投资现象比投资不足现象的比例低一些，但是由于过度投资的样本均值为 0.056，而在投资不足的样本均值为0.045。因此，虽然投资不足现象比过度投资现象更普遍，但是比起投资不足，过度投资程度更深。
表 6-1 创业板上市公司投资效率描述性统计 为进一步分析创业板公司投资效率具体情况，本文根据是否为信息技术企业对样本进行了差别统计。统计结果见表 6-2：
表 6-2 信息技术企业与非信息技术企业投资效率描述性统计 从表 6-2 中可看出，447 个信息技术企业样本，其中 41%的信息技术企业样本有过度投资的情况，59%的信息技术企业样本表现出投资不足。而其余的1473 个非信息技术企业样本中，46%的比例存在过度投资的情形，54%的比例表现为投资不足。可见非信息技术企业中过度投资情况比信息技术企业更多一些。
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第七章 研究结论与相关建议
7.1. 研究结论
7.1.1. 股权集中度对创业板上市公司过度投资的影响
通过对创业板整体公司股东权益集中度与过度投资回归分析，本文发现创业板企业股东权益集中度对过度投资有显著正向影响。结合文献分析与理论研究主要原因如下：
（1）委托与代理之间的问题：首先，大股东与小股东之间的代理成本会导致过度投资。虽然上市公司中的拥有控制权的股东和其他股东都有资格对企业进行管理，但是由于所占股份份额的不同，不同股东在有关公司经营的相关决策中话语权大小不同，小股东在进行公司决策时具备较少的话语权，其决策权往往由大股东代理行使。如果缺乏监控，大股东在代替小股东行使决策权时比较容易出于私心滥用自己的权利，比如大股东会利用自己的控制权强迫控制的公司选择自己的公司进行交易，迫使所控股的公司用高于市场的价格购买自己的资产或使用低于市场的价格向所控股的公司售出资产，甚至可以控制控股公司投资于能够让自身享受协同效应的项目，这种基于拥有控制权的股东控制权的超额收益严重侵害了其他股东的利益。其次，拥有控制权的股东与管理者之间的代理成本会导致企业的过度投资。有研究表明当股东权利过于集中时，拥有控制权的股东倾向于过于干涉管理人员的管理行为，这有可能引起管理人员消极管理或者诱导管理人员为了完成短期评价指标而进行过度投资。管理人员通过提高短期业绩来赢得拥有控制权的股东的信任和满意，但是这种短期过度投资行为在长期往往降低企业价值。
（2）信息不一致问题：首先，拥有控制权的股东与债权人之间的信息不一致会导致企业的过度投资。上市公司所有的资金主要可以分为股东自有资金以及债务资金，由于债权人只获得固定收益而股东却可以获得剩余收益，因此投资收益越多股东获得的收益就越多，在这种情况下，股东在使用借贷资金时倾向于投资期望收益较大风险也较大的项目，这种忽略风险进行投资决策的行为往往会使企业投资不必要的项目，从而造成过度投资；其次，拥有控制权的股东与外部投资者之间的信息不一致会导致企业的过度投资。外部投资者与股东之间能够获得的信息真实程度和信息量都不一样，这种情况下，外部投资者可能会对投资项目的未来收益产生错误估计，比如他们可能会高估股票价格，这种情况下就会出现股票溢价发行从而产生过度投资；另一方面上市公司目前公开的财务报表等信息也可能会存在重大缺陷、重大遗漏或者虚假陈述，这些行为往往会影响投资者的判断从而使他们做出错误的判断。拥有控制权的股东为了提高公司股价往往会营造 虚假繁荣 的表象来错误引导投资者，从而让投资者误以为公司的投资机会很多造成过度投资。
参考文献（略）
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