第八章 中央银行货币政策目标
一、中央银行货币政策概述
（一）货币政策的概念
是指中央银行通过控制货币与信贷总量，调节利率和汇率水平等，以影响社会总需求和总供给，促进宏观经济目标实现的方针和措施的总称。
（二）货币政策的特征
货币政策是一项总量经济政策和宏观经济政策，货币政策是调节社会总需求的政策，其调节机制具有间接性，调节目标具有长期性。
（三）货币政策的构成要素
货币政策的构成要素包括货币政策的最终目标，实现政策目标所运用的政策工具，监测和控制目标实现的各种操作目标和中介目标，货币政策的作用过程、传导机制，以及货币政策的有效性分析等问题。
（四）货币政策的功能
促进社会总需求与总供给的均衡，确保经济的稳定。
二、中央银行货币政策目标的内容
货币政策的目标，包括最终目标和中介目标，后者又包括货币政策的操作目标和中介目标。
货币政策的最终目标：是中央银行组织和调节货币流通的出发点和归宿，它必须服务于国家宏观经济政策的总体目标，这也就决定了货币政策最终目标与宏观经济政策目标之间的一致性。大多数国家的目标为物价稳定、充分就业、经济增长和国际收支平衡。也有人将维持汇率稳定和维持金融市场、金融体系的稳定作为货币政策的目标。
1、物价稳定目标的含义：指一般物价水平在短期内没有显著的或急剧的波动，保持在一定的限度内。整个商品价格水平的稳定，波动在一个合理的、可接受的范围之内。美国的多数经济学家认为将物价上涨幅度控制在5%以下是可以接受的。物价稳定不排斥政府对扭曲的价格水平的调整，
物价稳定的衡量指标：国民生产总值平减指数，消费物价指数，批发物价指数。
2、充分就业的含义：指有能力并愿意参加工作的人，能在较合理的条件下，随时找到适当的工作。充分就业不是社会劳动力100%的就业。
充分就业的衡量标准：界定有能力并愿意参加工作的劳动力人数，失业指标的统计，失业率目标的确定。目前一般认为，维持5%～6%的自然失业率，就达到了充分就业。
3、经济增长的含义：所谓经济增长是指一国在一定时期内所生产的商品和劳务总量的增长，也可以用人均国民生产总值的增加来衡量。不能单纯追求国民经济的数量增长，因为经济增长同时会带来的空气污染、水资源污染等问题，降低了人们的生活质量和福利水平。
经济增长的衡量标准：经济增长通常用国民生产总值、国民收入的增长率和人均国民生产总值或人均国民收入的增长率来衡量。但无论使用哪一种指标，都必须剔除物价因素变动的影响，也就是用它的实际变量，而不是名义增长率。
4、国际收支平衡的含义：狭义的国际收支是指一个国家一定时期内以国际经济交易为对象的外汇收支。广义的国际收支是适应广泛的国际交往对国际收支概念扩展的需要，是全部国际经济交易的系统记录。目前世界各国一般都采用广义的国际收支的概念。
国际收支平衡：是指一个国家在一定时期内对其他国家全部货币收入和全部货币支出相抵后基本平衡，即略有顺差或略有逆差。
衡量国际收支平衡的标准： 衡量国际收支平衡与否，一般是根据国际经济贸易的性质来判断。
5、其他目标：国际金融市场动荡对一国经济的影响力加大。对此，货币政策便开始关注于汇率的稳定和外汇市场的变化。
三、中央银行货币政策目标的相互关系
物价稳定与充分就业：表现为菲里普斯曲线，说明失业率与物价变动率之间存在非此即彼的关系；物价稳定与经济增长：长期中两者之间具有一致性，短期中，轻微通胀既可能促进经济繁荣，又可能引发严重通货膨胀；物价稳定与国际收支平衡：难以同时兼顾，通货膨胀也会影响国际收支平衡；经济增长与国际收支平衡：有其协调一致的一面，也有经济增长导致国际收支逆差的一面；经济增长与充分就业一般比较同步。
各国货币政策目标的选择
国别 货币政策最终目标内容
美国 充分就业、经济增长、制止通货膨胀、平衡国际收支
英国 充分就业、实现收入合理增长率、低通货膨胀、国际收支均衡
日本 稳定物价、稳定经济增长、国际收支均衡、充分就业、资源合理配置、收入均等化
德国 保卫马克
加拿大 充分就业、国际收支平衡、反通货膨胀
中国货币政策目标：1983年左右“发展经济，稳定货币”，1988年的“抢购风潮”以后理论界基本形成一致的观点，即要维持经济的长期稳定增长，必须赋予中央银行稳定货币的单一目的。1995年颁布的《中国人民银行法》中明确指出，货币政策的目标是：“保持货币币值的稳定，并以此促进经济增长”。1997年以来的物价连续下跌的通货紧缩压力给中国的货币政策目标提出了新的挑战。
第九章 中央银行货币政策工具
一、一般性货币政策工具
一般性货币政策工具也称为货币政策的总量调节工具。它通过调节货币和信贷的供给影响货币的总量，对于经济活动的各个方面都产生影响。主要包括存款准备金制度、再贴现政策和公开市场业务。而不影响货币的流向。
（一）存款准备金制度
1、存款准备金制度的由来：开始于19世纪20年代波士顿的苏弗克银行的改革。以解决乡村银行劣币驱逐城市银行良币，要求乡村银行在城市银行存入足额存款，城市银行则按面值收兑乡村银行的银行券，维持其面额十足流通，保持了银行券流通的稳定。这项制度成为1913年美国实行《联邦储备法》中法定存款准备金制度的基础。
2、存款准备金制度的基本内容：确定存款准备金制度的适用对象。规定存款准备金比率，规定存款准备金的构成，规定存款准备金的计提基础，规定法定存款准备金的付息标准，规定法定存款准备金持有期的考核办法。
3、存款准备金制度的作用机制：首先，调整法定存款准备金会形成货币乘数的改变，在，会引起货币供应量的改变。M=m.
其次，在基础货币不变的情况下，变动法定存款准备金比率，将影响商业银行对准备金的需求。再次，法定存款准备金比率的变化也具有直接的宣示效果。
4、存款准备金制度的政策效果
优点：第一，作用速度快而有力；第二，呈中性，对所有的存款机构起到同样的作用，第三，特定条件下能起到其他政策工具无法替代的作用。第四，强化了中央银行的资金实力和监管金融机构的能力，为其他货币政策工具的顺利运行创造有利条件。缺点：作用过于猛烈。易于受到商业银行和金融机构的反对，不能频繁变动，受到中央银行维持银行体系目的的制约。多数国家的法定存款准备金比率显示出“固定化”和逐渐“调低”的趋势。
（二）再贴现政策
1、再贴现政策的由来：
再贴现是随着中央银行的产生而发展起来的。英格兰银行曾在19世纪上半叶利用再贴现业务向票据经纪人进行短期资金的融通，并利用再贴现业务逐渐完成了其作为最后贷款人的职能，完成了其向中央银行的自然演化过程。美国联邦储备体系成立前的国民银行体系，主要问题之一是在紧急的时候没有“后备力量”没有“弹性”，此后，许多国家的中央银行都将再贴现业务作为其主要的货币政策工具。
2、再贴现政策的内容
规定再贴现的对象，规定再贴现票据的条件，制定再贴现率。
3、再贴现政策的作用机制
对基础货币的影响，再贴现作为中央银行资产业务中的一项，在其他条件不变的情况下，它的增加就会增加商业银行在中央银行的存款，即商业银行储备增加，基础货币随之增加。反之，它的减少就会造成基础货币的减少。对借款成本的影响，是通过再贴现率的提高或降低对利率和各种资产收益率产生影响。通过宣示效果起作用，是通过再贴现的改变表明中央银行货币政策的改变，从而影响社会经济主体对未来经济运行状况的预期。
4、再贴现政策的效果
优点：第一，有利于中央银行发挥最后贷款人作用，有利于提供整个银行系统流动性“弹性”，维持银行体系的稳定性。第二，有利于通过对贴现对象选择、对贴现票据的规定，起到结构调整的作用。第三，作用效果缓和，配合其他货币政策工具。缺点：再贴现政策具有顺周期特征，表现为利率上升，再贴现率调整之后，商业银行可能套利；物价上涨时再贴现票据金额也随之增加。再贴现政策的主动权在商业银行，再贴现政策的宣誓作用模糊，因为公众无法知道它是主动性调整，还是被动性调整。
（三）公开市场业务
1、公开市场业务的由来
利用买卖政府债券来调控经济则是20世纪20年代美国联邦储备体系的偶然发现。当时的再贴现效果因为危机而遭削弱，美国联邦储备银行开始用政府债券的购买，降低利率扩张信用，这样一个新的货币政策工具产生了。
2、公开市场业务的作用机制
首先，通过影响基础货币进而影响货币供应量来完成的中央银行的买入和卖出，会使商业银行的超额准备发生相应的变化，其次，公开市场业务通过影响利率水平和利率结构来达到调控经济的目的。
3、公开市场业务的操作对象和类型
从技术上讲，中央银行公开市场业务的操作对象可以是公司债券、普通股票等有价证券，但是，多数国家都将公开市场业务操作对象限制在政府债券，特别是政府的短期债券上。其原因一方面是避免中央银行持有普通股票、公司债券所形成的对特殊利益的不公平影响；另一方面是政府债券具有的广度和深度，有助于中央银行吞吐大量资金而不引起市场价格波动。
中央银行公开市场业务分为两类：御防性操作是指中央银行利用公开市场操作来抵消中央银行无法控制的因素对银行体系准备金和基础货币所产生的影响。自主性操作是指中央银行根据货币政策的目的，影响银行体系的准备金。
4、公开市场业务的政策效果
主要优点在于：第一，利用公开市场业务可以进行货币政策的微调；第二，公开市场业务具有足够的灵活性；第三，利用公开市场业务中央银行具有主动性。局限性：公开市场业务的开展需要有一个发达的金融市场，特别是国债市场；公开市场业务需要通过政府债券市场的作用，将政策效力递到全国的商业银行。否则，就会产生不平衡的影响。
二、选择性货币政策工具和其他工具
（一） 选择性货币政策工具
1、证券市场信用控制：中央银行通过规定信用交易、期货、期权等方式的保证金比例，控制信贷资金流入证券市场的规模，实现对证券市场的调控。
2、消费者信用控制：是中央银行通过规定各种耐用消费品分期付款的最低额和付款的最长偿还期，对消费者购买耐用消费品的能力施加影响。
3、不动产信用控制：是中央银行规定对金融机构办理不动产抵押贷款的最高限额，贷款的最长期限以及第一次付现时最低金额等信用施加控制。
（二）其他货币政策工具
1、直接信用控制
直接信用控制是中央银行以行政命令或其他方式直接对商业银行及其他金融机构的信用活动进行控制。它的特点是依靠行政干预，而并不借助于市场机制。
（1）信用分配：指根据金融市场状况和客观经济需要，对金融机构的贷款进行分配和限制的各项措施。
（2）直接干预：指直接对商业银行和金融机构的业务范围、信贷政策、信贷规模等信贷业务进行干预。
（3）流动性比率：规定商业银行及金融机构的流动资产对存款的比例。
（4）利率最高限：规定各商业银行利率最高限制。
（5）特种存款：中央银行为了控制银行体系利用过多超额准备金扩张信用，利用行政手段要求商业银行将超额准备缴存中央银行的措施。
2、道义劝说：是中央银行利用其在金融体系中特殊的地位和影响，通过向商业银行和金融机构说明自己的政策意图，影响商业银行贷款的数量和贷款方向，从而达到货币政策的目的。
三、中国货币政策工具
1984年，中国人民银行在探索和引进了间接货币政策工具同时，仍大量使用直接货币政策调控手段。
（一）信贷计划和限额管理：信贷计划包括三个层次：第一，国家信贷计划，第二，中央银行信贷计划，第三，各专业银行的信贷计划。
信贷计划管理的演变：1979年实行了“统收统支”或称“统存统贷”的高度集权的信贷资金管理体制。1979年至1984年改为“统一计划、分级管理、存贷挂钩，差额包干”的体制。 1985～1993年，伴随着中央银行体制建立，信贷资金管理体制演变为“统一计划、划分资金、实贷实存，相互融通”。1994年改为“总量控制，比例管理，分类指导，市场融通。” 1998年进一步改为“计划指导，自求平衡，比例管理，间接调控”。
信贷计划管理的弊端：一，信贷计划与市场机制资源配置的矛盾越来越突出。二，金融市场发展，金融工具多样化和金融机构自主权的增强致使信贷计划和限额管理的政策效力趋于丧失。三，信贷计划的执行与监督的操作难度越来越大。
（二）存款准备金制度
1984年，我国确立了中央银行体制，并同时实行了存款准备金制度，主要包括以下内容：
1、缴存范围：凡是吸收存款的金融机构都要缴存法定存款准备金和满足备付金。
2、准备金构成：法定存款准备金和备付金。
3、确定法定存款准备金率。
4、缴存规定：所依据的是期末存款余额；缴存日为每月或每旬末后的5至8日。
5、存款准备金按人民银行的有关规定支付利息
（三）再贴现和中央银行贷款
1986年中央银行正式开办对商业银行的再贴现业务。1998年以来，再贴现政策得到进一步完善。首先是改革了再贴现利率生成机制，从1998年3月起，再贴现利率不再与同期再贷款利率直接挂钩，而是作为一种独立的利率体系。同时下调了再贴现利率；延长了再贴现的最长期限。使其与票据承兑及贴现的期限保持一致。
中国的票据贴现市场并未真正形成。致使流动性调控的主要渠道为中央银行贷款。其弊端主要是：1，纯信用放款造成商业银行对中央银行的依赖，并留下倒逼的硬缺口。2，中央银行贷款不利于公平竞争局面的形成。3，中央银行贷款的存在容易导致“寻租”和滋生腐败。中央银行贷款属于计划经济的痕迹。
（四）公开市场业务探索 1994年的外汇管理体制改革，成为中国人民银行利用公开市场业务进行外汇操作的起点。1996年4月，中国人民银行又开办了买卖国债的公开市场业务。
第十章 中央银行货币政策的作用过程
一、货币供应、基础货币和货币乘数
（一）货币供应
1、货币供应量的内涵和外延
根据传统的定义，货币供应量包括现金和商业银行活期存款，在现代的意义上，货币供应量是一个国家某一时点上中央银行和金融机构所持有的货币和执行货币职能的金融资产的总和。从统计上看，货币供应量包括中央银行的现金发行和金融机构的负债项目。现金具有绝对的流动性，金融机构的负债项目的流动性较低。
货币层次的划分：世界各国对货币供应量的统计口径有狭义和广义之分，以便中央银行控制有所侧重，具体为：
M0=现金（通货）
M1=M0+商业银行的活期存款
M2=M1+商业银行的定期存款（包括定期储蓄存款）
M3=M2+其他金融机构的存款
M4=M3+大额可转让定期存单（CDs）
M5=M4+政府短期债券和储蓄券
M6=M5+短期商业票据
其中，对M1到M3的监测和调节被大多数国家的中央银行所采用，比如美国联邦储备体系最看重M2，英格兰银行则注意M3，而日本银行强调的是M2+CDs。
2、决定货币供应量的主要因素
中央银行和商业银行是决定货币供给的主体：传统和现代货币理论有的认为货币供给是外生变量，有的认为是内生变量。但是大多数经济学家承认，货币供应量并不仅仅取决于中央银行的意愿和决策，也取决于作为货币需求者的大量金融机构和社会公众的行为决策，货币供应量主要是由中央银行和商业银行共同创造出来。因为，第一，现代的现金由中央银行发行的（个别国家由财政部发行）。第二，商业银行本身具有存款货币的创造能力；第三，商业银行的存款货币创造能力受中央银行决定的法定存款准备金的限制；第四，中央银行直接决定商业银行的基础货币。
（二）基础货币
1、基础货币的定义
中央银行资产总额增减带动基础货币量增减：在中央银行的资产中，项目之间此增彼减，基础货币量的变化则取决于各项资产增减变动相互抵消后的净值。基础货币是社会各金融机构创造信用的基础，因为中央银行的基础货币变动制约着银行信用规模和货币供应量的增减变动；中央银行可以借创造基础货币的多少，实现货币政策目标。
2、影响基础货币量变动的主要因素
基础货币是中央银行资产负债表中的货币性负债，并对应中央银行的货币性资产。中央银行对外资产和负债。中央银行对政府的资产和负债。中央银行对商业银行和其他金融机构的资产和负债。其他因素。其他资产与基础货币量反方向变动。
中央银行对这些因素的控制能力：对外资产负债取决于经济中各部门对外的经济活动，如商品的进出口、直接投资和间接投资等。财政的收支活动与国家预算及财政政策的执行紧密相关，对于这两个因素，中央银行只能借其他的政策措施间接控制。中央银行能够直接决定存款准备金率以及增减对商业银行和其他金融机构的资产。
（三）货币乘数
1、货币乘数的定义
货币乘数要受各种因素的影响，即使在短期内也是经常发生变化的。中央银行可以通过调节和控制影响这些被观察和预测到的因素。
2、决定货币乘数的因素
包括 通货比率或现金比率c、定期存款比率t、法定存款准备金比率rt以及超额准备金比率re，其中，现金比率c的变化对货币乘数有两方面的影响。定期存款比率t、法定存款准备金比率rt以及超额准备金比率re上升，则导致货币乘数变小，反之则反是。
影响货币乘数变动的因素：现金比率c要受收入水平的高低，用现金购买或用支票购买的商品和劳务的多少，公众对通货膨胀的预期，地下经济规模的大小，社会的支付习惯，银行业即信用工具的发达程度、社会及政治的稳定性、利率水平等。定期存款与活期存款的比率受公众的资产偏好，银行的存款利率高低，以及公众通货膨胀预期。超额准备要受持有超额准备金的机会成本，即生息资产收益率的高低，借入准备金的成本，主要是中央银行再贴现率的高低，商业银行的流动性；法定准备金率为中央银行决定。所以货币乘数由中央银行、商业银行和其他金融机构、财政、企业以及个人共同作用的结果。货币乘数与货币供应量的关系：货币供应量为基础货币与货币乘数之积，货币乘数与货币供应量同方向正比例的变动关系。只有中央银行、商业银行和其他金融机构、财政、企业、个人等的经济行为较为稳定时，货币乘数值的变动幅度和变动趋势才能保持相对稳定。
二、货币政策标的
（一）货币政策标的的含义和作用
所谓货币政策的标的，即货币政策的中介指标，是指中央银行在货币政策实施中为考察货币政策的作用，在货币政策操作目标和最终目标之间设立的一些过渡性指标。这些过渡性指标的预期实现值，一般被称为货币政策的中介目标。
货币政策标的的作用：一是通过货币政策操作目标及工具，作用于有关货币供应量、信贷指标，最后才影响作用于最终目标。二是在货币政策作用于最终目标的过程中，有效及时地监测、控制和修正货币政策的作用方向和力度。三是选择在短期内易于掌握的金融指标作为过渡性指标，反映货币政策的实施效果和进程。
（二）货币政策标的选择及其原则
货币政策标的的选择是制定货币政策的关键性步骤。适宜的货币政策标的，一般要符合可控性、可测性、相关性、抗干扰性和适应性五个原则。
1、可控性：指中央银行通过运用货币政策工具，可以直接和间接地控制和影响其目标变动状况和趋势。表明接受货币政策影响力的速度比货币政策最终目标的变动要快；中央银行有相应的机会顺利地实现货币政策标的的预期值。
2、可测性：指货币政策标的有明确而合理的内涵和外延，能迅速收集有关数据进行定量分析。中央银行能够迅速获得货币政策标的的准确完整的数据资料，并能对这些资料数据进行有效的分析和判断。
3、相关性
4、抗干扰性：指这些指标受其他非货币政策因素的干扰度较低。
5、适应性：指选定的货币政策标的要适应本国的社会经济、金融体制和当时金融市场金融产品等实际状况。
（二）可选择的货币政策标的
1、基础货币
基础货币稳定币值之间的较高相关性：基础货币数量变动会直接改变借款主体的金融资产总量及其结构，致使货币供给总量发生波动，从而影响市场利率、企业部门和家庭部门的预期及社会总供给与总需求之间的对比关系，拉动物价水平上升或抑制物价水平下降，从而把物价水平稳定在货币政策目标的均衡值域以内。
影响基础货币的因素：作为中央银行的负债，基础货币的发行要受资产负债表上各科目变动的影响，如资产方的中央银行对财政和商业银行贷款，以及黄金外汇占款；负债方的中央财政金库存、邮政储蓄存款等项目。中央银行可以通过再贷款和再贴现影响对对商业银行的贷款。中央银行未必能完全控制财政借款，因为财政的先支后收、支大于收透支方式，迫使中央银行被动地增加货币发行，但可以预测财政借款的变动趋势。所以，人们一般认为，基础货币是较好的货币政策标的。
2、利率
选择利率作为标的的考虑：经济货币化程度较高国家主要盯住以国库券利率为代表的短期利率。国库券是纽约、伦敦等金融市场上最重要的交易对象。政府对它的买卖可以传导影响整个市场利率。短期利率的另一个代表是再贴现率，它是一种官定利率，反映了中央银行宏观调控的政策意图。由于中央银行在任何时候都可以观察到货币市场上的利率水平及其结构，而且再贴现率、国库券利率以及美国的联邦基金利率等本身都为中央银行自主决定，因此利率具有很好的可测性、可控性。同时，利率为经济运行所决定，也反过来影响经济的运行，所以与经济运行的相关性也很好。
利率作为货币政策标的不足之处：影响利率的因素很多，除货币政策调节外，资本收益率、企业和居民行为预期，甚至某些重大政治事件都可能成为市场利率变动的主要因素，所以,人们很难准确判断和区分利率的变动是金融政策的效果，还是其他偶然外生效果；在通货膨胀的情况下，中央银行能够观察和控制的是名义利率，而不是实际利率，而实际利率与名义利率之间又有很大的背离，这就降低了利率作为观测指标的有效性，这就需要其他指标来弥补利率的不足。
3、货币供应量
选择货币供应量作为货币政策标的的考虑：首先，现代信用社会，社会经济活动可以抽象为实物运动和货币运动两个过程，货币运动与实物运动的不相适应就会造成通货膨胀或通货紧缩。其次，货币供应量的各层次分别反映在中央银行及商业银行的资产负债表中，可以进行测算和分析。第三，货币供应量作为货币政策标的比较便于操作，所以它具有相关性、可测性和可控性。
货币供应量指标的问题：货币供给与物价水平的变动方向和量值关系是非线性的，在大多数情况下是不稳定、不一致的。（2）不同层次货币的流动性、功能强弱的差别，及其对经济活动总量和结构的不同影响，是各国中央银行最南把握的问题。（3）中央银行对货币供给变量的短期控制要比长期控制更加困难。由于货币政策时滞的存在，致使政策工具启动到货币供给量的变动难以产生预期效应。这就使得中央银行只能采取两种措施：一是等待货币供给量改变后产生全部的政策效果；二是采取即期政策的反向调整，大幅度调整准备金率，从而导致同业拆借利率的激烈波动。
4、存款准备金
选择存款准备金作为货币政策标的的考虑：存款准备金是中央银行的负债，中央银行能够容易地从自身的账目中计算汇总商业银行法定存款准备金总量，也能够从商业银行的定期报告或特别报告中计算出商业银行的超额准备金数据。中央银行有权制定和更改法定存款准备金率。所以该指标可控性和可测性很强。
5、股权收益率
选择股权收益率作为货币政策标的的考虑： J．托宾等经济学家认为，应当以股权收益率替代利率。所谓股权收益率是指投资于企业股票所获得的收益率。他们认为，货币供给增加提高固定资产投资的需求水平，这是货币政策影响经济的主要途径。现有投资品的价值与股权资本在证券市场中的价格以及股权收益率的变动密切相关，以股权真实收益率的变动作为一个指标的明显优点，在于它的变动可以随时捕捉和观察。方法就是将股权资本的市场价格指数与新投资品的价格指数相比较，如果货币政策能使前者的增长幅度大于后者，则说明中央银行采取了鼓励固定资产投资的扩张性货币政策。不过，由于股权收益率作为货币政策标的本身还存在许多未澄清的问题，而且也只适用于以直接融资为主体且资本市场高度发达的国家，因此迄今为止并没有得到人们的广泛接受。
（三）我国选择货币政策标的选择与运用
我国选择货币政策标的条件的成熟：进入90年代，我国货币政策标的完成了由贷款限额控制向货币供应量过渡的准备：一是贷款增加M2比重呈现逐年下降的趋势，到1997年底已经下降到了70%左右，其中受贷款规模控制的国有商业银行贷款增加额占M2增加额的比重下降到了50%～60%。二是1994年中国人民银行制定了货币供应量统计与公布的暂行办法，并从当年第三季度开始按季度公布广义货币M2、狭义货币M1和流通中的现金M0三个层次货币的统计指标，从1995年开始把M2、M1两个层次的货币指标纳入到货币政策的中介指标体系，初步成为我国的货币政策标的。三是从1994年起，开始利用资产负债比例管理逐渐放弃贷款限额管理，1998年起，取消了贷款限额管理制度，把M2、M1正式作为货币政策标的。
三、货币政策的传导
（一）货币政策的传导机制的基本问题
指运用货币政策工具到实现货币政策目标的作用过程，即如何通过货币政策各种措施的实施，经济体制内的各种经济变量影响整个社会经济生活。货币政策传导机制能否有效地贯彻中央银行的意图、实现货币政策的最终目标，不但取决于货币传导机制自身的构成和规范程度，也取决于传导机制所处的外部环境。
货币政策传导机制的构成：
1、涉及的要素。包括货币政策工具、货币政策标的和货币政策最终目标，其中又涉及货币政策标的的选择和控制、货币政策标的与货币政策工具的内在联系、货币政策标的与最终目标的关系。
2、货币政策传导过程。货币政策作用或传导过程包括经济变量传导和机构传导。经济变量传导的主线是：货币政策工具____货币政策标的____最终目标；机构传导的体状况是：中央银行____金融机构（金融市场）____投资者（消费者）____国民收入。这两条链条必须将二者结合起来，即中央银行通过各种货币政策工具，直接或间接调节各金融机构的超额储备和金融市场的融资条件（数量、利率、政策等），进而控制全社会货币供应量，使企业和个人调整自己的经济行为，整个国民收入也随之变动。
3、货币政策传导的内容。主要是价格因素和产量因素。货币供应量的增减，会引起价格和产量的变动，货币供应量增加，通过消费需求的增加，或是利率下降带动投资需求增加，引起企业都产量和价格的调整。
4、货币政策传导的形式。传导形式表现为货币的存量与全社会收入流量之间的关系，亦即存量向流量的转化。
规范的货币政策传导机制的特点
1、间接调控性。中央银行的地位具有超然性；货币政策是长期经济政策，短期政策措施都必须围绕长期目标来制定，调控机制的设置以间接调控为主，直接调控只是在特定的形势下才会采用。且各种政策措施具有较大的弹性。2.目标与工具变量之间传导迅速、准确。3.法制健全，调控主客体的法律意识和经营行为都很规范，避免传导机制的扭曲和变形，保障货币政策意图传导准确、迅速。
货币政策传导机制的外部经济环境：货币政策发挥作用的是纯市场化的经济环境。必须具有以下主要条件：1.中央银行的相对独立性。2.完备的金融市场3.企业与银行行为市场化。只有企业与商业银行通过市场配置资源配置才能准确地传导中央银行的政策意图。
（二）西方主要货币政策传导机制理论
主要有三种类型：资产组合调整效应的传导机制理论、财富变动效应的传导机制理论和信用可得性效应的传导机制理论。
（三）中国的货币政策传导机制
我国货币政策传导机制也存在不少问题，货币政策的调控效能远没有发挥出来。具体来说：
1、中央银行需要进一步完善其独立自主地制定货币政策的职能。我国中央银行一开始便承担了稳定货币和资金分配的双重任务。这造成资金的不合理分配和浪费同时，造成资金的短缺和中央银行被迫超经济发行货币。
2、转轨时期的各商业银行仍与市场经济的要求相距甚远。我国商业银行的市场化进程步履维艰。历年积累的沉重包袱不断恶化商业银行资产负债比例,经营效益连年下降，内部资金管理与营运仍然不以市场规律为导向，结构与比例失调；对资金需求的刚性又导致了一定的违规行为，如不计成本的乱拉存款、乱提利率以及倒逼中央银行超经济发行货币等。这一切使商业银行对于中央银行政策反应不灵敏，也难以有效地发挥中央银行与企业居民之间传导载体作用，极大地弱化了中央银行货币政策调控的效果。
3、现代企业制度尚未建立，对货币政策的调控意向反应差。企业作为受竞争压力外在强制和利润最大化内在驱动的经济人，面对着利益信号传导和扩散的货币政策意向，企业应有敏锐的感受能力和积极的反应能力,并对企业的投入产出活动产生相应影响。企业也无法在市场以外迫使货币供给按照自己的需求意愿作出相应的调节，而我国的大部分企业是计划经济体制下的产物，对货币政策的调控意向企业难以作出及时、敏感、积极的反应，货币供给量的增减和利率的升降对企业的货币需求行为与生产经营活动的影响能力微弱；企业的信贷资金需求不以市场法则为依据，一味依靠政府的力量倒逼银行放贷，这是我国货币传导机制运行框架区别于西方货币政策传导机制运行框架的显著特征。
4、传导机制的运行载体（主要是指金融市场）发展不完善。至今中央银行与专业银行之间，专业银行与企业和居民之间的信用授受关系还没有完全摆脱直接的行政干预。
四、货币政策的调控效应
货币政策对经济运行的调控效应，主要是通过中央银行确定适宜的货币政策目标，选择相应的货币政策工具和货币政策标的，最后作用于与货币政策目标相应的实际经济变量等一系列复杂过程而实现的。
（一）货币政策的有效性
货币政策的有效性，是指货币政策在其作用空间对实现宏观经济目标的促进程度。其一，货币供应总量和结构及其变动与宏观经济总量调控和结构优化之间的相关程度，货币政策对国民经济的实质增长和经济结构的优化所起的作用是大是小；其二，中央银行在多大程度上控制住货币供应量。
满足上述两个条件，即货币供应量与实际经济变量紧密相关和货币政策传导机制规范、顺畅，货币政策应该是有效的。但从实践来看，货币政策仍具有局限性。
一般认为，导致货币政策局限性主要有以下两个因素：
1、货币政策时滞
货币政策时滞是指货币政策从研究、制定到实施后发挥实际效果全过程所经历的时间。主要包括认识时滞、决策实时滞和效应时滞。时滞是客观存在的，其中认识时滞和决策时滞可以通过各种措施缩短，但不可能完全消失；效应时滞则涉及更复杂的因素，一般是难以控制的。时滞的存在可能使政策意图与实际效果脱节，从而不可避免地导致货币政策的局限性。
2、货币流通速度的变动
货币流通速度变动是货币主义以外的经济学家所认为的限制货币政策效应的因素。他们认为，货币流通速度对货币政策效应的重要性表现在，货币流通速度中的一个相当小的变动，如果未曾被政策制定者所预料并加以考虑，或估算这个变动的幅度时出现小的差错，就有可能使货币政策效果受到严重影响，甚至有可能使本来正确的政策走向反面。从而给货币政策的实施效果带来限制。
（二）中国货币政策的调控效应分析
随着20年来我国经济金融体制改革的逐步深入，市场经济体制的逐步建立，我国货币政策的调控效应是不断增强的。但是，货币政策的调控效应仍然有限，货币政策的有效性还很不足。
1、中国货币政策有效性不足的现实表现
（1）从货币政策与政策目标之间的关系来看，作为货币政策调控的货币供应量与经济增长率之间呈非稳定关系，而且从统计上也无法判定其与物价指标的相关性。
（2）从货币政策“时滞约束”来看，由于某些政策工具具有分配手段和利益调整的功能，其运用需要预先与相关单位协商并达成一致的认可，这无疑加大了政策工具的效应时滞。
（3）从货币政策“基础约束”来看，我国货币政策的制定与实施主要是针对银行，而使其他金融机构，尤其是非银行金融机构钻了法规不健全和金融监管不严的空子。
（4）从货币政策的“死角约束”来看，存在着一系列曾经试图通过货币信贷政策解决不了的问题，主要表现为：结构问题、地区差距问题、失业问题、国有企业亏损问题。
2、中国货币政策有效性不足的原因
企业和个人投资、消费行为的变动（2）金融宏观调控方式改革的滞后（3）地方化行为的存在（4）片面夸大货币政策的功能。
3、增强货币政策有效性的途径
正确评价货币政策的功效以及货币政策与包括财政政策在内的其他经济政策在功效上的差异，实现货币政策与其他政策之间的协同运作（2）加强对我国货币供应量与实际经济变量相关关系的研究，完善金融经济的统计和公布制度（3）改良当前的货币政策工具和慎重选择货币政策标的，并实现金融宏观调控方式从直接型向间接型的根本转变（4）继续改革中国人民银行的管理体制和运行方式，提高工作效率，尽可能缩短货币政策的认识时滞和决策时滞。
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